投资要点：
    公司基本面持续好转，与五粮液差距拉大 政府限制三公消费后，高端白酒行业进入3 年去库存的阶段，目前政务消费影响已经基本消除；同时，消费升级下民间消费和商务消费加快，市场资源向大品牌集中，茅台酒市占率逐渐提升，与五粮液差距逐渐拉大。6 月份以来，茅台一批价从830 元迅速上涨至950 元附近，同期五粮液一批价仅上涨10-20元，茅台经销商利润空间加大，忠诚度日趋提升。
    2016 年上半年，公司实现营收181.73 亿元，同比增长15.18%；其中茅台酒和系列酒分别实现营收96.15 亿和3.80 亿元，同比增长13.95%和55.76%。上半年，公司实现归母净利润88.03 亿，同比增长11.59%；经营性活动现金流量净流入为136.04 亿元，同比增长177.54%，远超净利润增长。主要原因是由于2016 年上半年公司预收款为114.81 亿，较去年同期增加91.44 亿。未来这部分预收账款有望逐期确认为收入。
    涨价预期下经销商提前拿货，提防下半年价格回落风险 2016 年上半年，市场一致预期茅台将涨价，许多经销商出于锁定成本考虑，选择提前拿货。截至报告期末，公司账面上应收账款为65.61 亿元，较一季度增加18.83 亿，较去年同期增长26.06 亿。我们认为，这部分收入增加部分透支了下半年的需求，需要担心下半年一批价价格回落的风险。
    系列酒增长迅速，公司未来有望加大资源投入系列酒经营 2016 年上半年，公司重视系列酒产品的经营；本期系列酒实现营收6.91 亿元，同比增长55.76%，导致系列酒营收占比由去年的2.81%提升至3.80%。
    4 月18 日，公司发布公告，原茅台技开公司董事长、茅台酒股份公司副总经理李明灿兼任茅台系列酒销售运作和茅台酱香酒公司总经理一职，并提出系列酒2016 年任务是冲击25 亿。我们认为，2016 年完成任务的可能性不大，但是公司对系列酒越来越重视，将来投入资源有望增加，未来有望保持较快增长，为公司业绩增长新添来源。
    盈利预测和投资评级：下调公司评级为“增持”评级 我们认为，经过几年调整期后，茅台在高端白酒领域竞争力已经基本没有对手，长期增长无忧；但是短期估值基本到位，上半年经销商出于涨价预期提前拿货，下半年市场动销有可能不及预期；我们预测2016/17/18 年EPS 分别为13.78（下调）/15.81（下调）/18.44（下调）元，对应2016/17/18年PE 为21.88/19.07/16.35 倍，下调公司评级为“增持”评级。
    风险提示：消费升级不达预期，系列酒增长不达预期，市场拓展不达预期。