Q2 三亚和杭州本部受当地旅游市场景气度减弱影响，增长放缓，并对上半年整体旅游业务增长有所拖累。
    杭州本部增长暂放缓，G20 后反弹可期。2015H1 杭州本部因反腐影响消除实现恢复性增长（净利+25%）；2016H1 本部受雨水天气、华东线成本上升影响，客流增速放缓，测算盈利增长近10%。其中宋城景区在游历体验丰富、客源结构改善（散客营收贡献已超过团客）基础上增长相对稳健，收入同比增17%、净利增约20%；杭州乐园、烂苹果乐园产品差异化不明显，业绩同比下滑。从7、8 月暑期旺季来看，本部在营销活动拉动下稳健增长，预计7 月客流增长超过20%、8 月略低，G20 峰会期间（8.28-9.7）旅行团禁止进入杭州市区，对景区有较大影响，但8 月底至9 月初为景区旺淡季切换时点，客流占比较小、预计影响有限，我们对9 月以后杭州市场反弹保持乐观。
    三亚平缓、丽江九寨快增，新项目有序推进。公司异地项目中，三亚景区在整体旅游市场景气度减弱以及新项目（浪浪浪水公园等）开业费用增加影响下表现相对较弱，上半年收入增长16.67%，净利增约8%。丽江和九寨延续高速增长，丽江收入增30%、净利增长超过30%；九寨收入增41%、净利增长56%。
    上海、桂林、张家界等项目正在积极推进中，目前已基本完成演出策划、编创及景区的规划和设计工作，凭借公司在前期异地项目复制过程中积累的经验，我们认为未来成功概率较大。
    轻资产打开增长新空间，娱乐基金探索业务新方向。六间房受益行业高增长及自身内容和技术优势持续快增，截至中报月均页面浏览量6.32 亿，注册用户4367 万，盈利接近翻番增长，我们预计全年业绩维持高速增长，大概率将超预期完成对赌业绩（2.11 亿元）。除六间房外，预计公司未来增长亮点还在于轻资产运营模式的可复制性，6 月公司公告合作建设宁乡炭河里项目，借此开启管理、品牌与创意输出的轻资产模式，有望快速开拓新兴市场，打开新的利润增长空间。另外，公司公告对现场娱乐投资基金增资，将继续通过投资参股、兼并收购等方式向城市演艺、音乐、VR 主题公园等现场娱乐领域布局，为未来资源整合、探索新的业务方向发挥积极作用。
    风险因素。异地项目经营情况差于预期，新投资项目运行低于预期等。
    盈利预测、估值及投资评级。维持2016-2018 年EPS 预测为0.65/0.93/1.10元，公司目前股价较2015 年底完成的定增价格（29.88 元）仍折价近20%，现价对应2016/17 年PE 为37/26X，考虑到公司持续扩张布局下未来3 年业绩增长有望保持在30%，公司估值已处较低水平。G20 后杭州运营恢复正常、三亚市场景气逐步回升下我们对公司增长保持相对乐观；海外项目在下半年预计将有实质性进展，而随公司大IP 战略布局进一步明朗，市值空间有望进一步打开。建议持续关注公司线上线下、海内外布局进展，目标价37.2 元（对应2017 年40 倍PE），建议低位积极配置。