分产品结构来看，2016年上半年公司主营业务阿胶及系列产品实现收入22.70 亿元，同比增长7.48%；医药贸易业务实现收入1.06 亿元，同比大幅下滑37.92%。分地区来看，华东地区表现亮眼，实现收入13.96 亿元，同比大幅提高34.59%，占公司总收入的52.40%。而16Q2 公司的净利润同比增长15.65%，相较于16Q1 环比大幅提高了12.17%。
    毛利率提升显著，经营性现金流压力较大：2016 年上半年公司的整体毛利率水平为69%，同比提高了3.81%，其中16Q2 的毛利率为64.55%，同比大幅提高了5.62 个百分点。阿胶系列产品的毛利率达到75.98%，同比大幅提升3.72%，是驱动公司毛利率提升的主要因素。同时公司的费用率水平出现了一定幅度的上升，2016H1 整体期间费用率为31.03%，同比提高了1.74%。其中销售费用率为24.08%，同比提高了1.53 个百分点。单就二季度来看，公司的期间费用率为34.59%，同比提高1.26%；期间费用率为27.17%，同比提高了2.72%。由于毛利率和期间费用率的同步提升，公司上半年的净利率为31%，同比小幅增长0.69%。但是公司的现金流情况持续恶化，经营活动产生的现金流净流出9.09 亿元，主要是采购原料支付现金增加、销售收到银行承兑汇票增加等因素的影响。
    公司高管和华润相继大规模增持，彰显未来发展决心：6月初公司董事秦玉峰等六位核心高管增持公司股票约264.80万股，合计增持金额超过1.2 亿元。公司控股股东华润东阿阿胶的股东华润医药投资自2016年4月20日至2016年5月5日通过二级市场增持公司股份3047.61万股，占公司已发行总股数的4.66%，总增持金额将近14 亿元。公司高管和控股股东华润相继大规模增持彰显出公司发展的决心，而华润直接增持3047.61万股后，直接持股比例接近18%，控股地位更加牢固。但是二季度前海人寿再次增持1130万股，占总股本的比例达到4.17%，后续走势有待进一步观察。
    价值回归之路稳步推进：由于驴皮供应缺口的持续扩大，2006年以来东阿阿胶主导价值回归，通过提价反哺上游原料，驴皮资源持续紧张是阿胶行业发展的最大限制，东阿阿胶通过提价反哺上游原料，有助于充分调动上游农户养驴的积极性，促进阿胶全产业链的健康发展。公司坚持国内与国外市场同行，自建基地与直购模式并举，2015年蒙东辽西百万头毛驴养殖示范基地已经开工建设。在产品体系建设方面，公司采用阿胶主业单焦点多品牌的战略，产品价值持续回归，相继推出桃花姬、小分子阿胶等阿胶衍生品，产品体系不断完善，有望在上游资源受限的情况下驱动业绩稳健增长。
    投资建议：16年目标价65元，维持"买入"评级。短期业绩波动不影响阿胶的内在投资价值，公司在上游驴皮资源的建设是保证阿胶行业持续健康发展的基石，而阿胶衍生品的生产有助于公司在资源受限的情况下做强做大阿胶品牌，公司核心高管和华润大幅度增持公司股票彰显出发展的决心。考虑到上半年的业绩波动，我们小幅下调2016-18年的EPS至2.76/3.19/3.52元，维持2016目标价65元，对应17年20xPE，"买入"评级。
    风险提示：食品安全问题；上游驴皮资源缺口加大；行业竞争恶化。