今年3 月底，重庆市委常委会议审议通过《关于深化市属国有企业改革的实施方案》，明确和细化了“十三五”期间国资改革的指导思想和目标任务。重庆市长黄奇帆等领导也在不同场合明确表示，要将渝富集团、地产集团等打造成股权类国有资本营运公司，将化医集团等打造成产业类国有资本投资公司，将对外经贸集团打造成现代服务业类投资公司，并设立处臵不良资产的资产管理公司。公司作为重庆市商业龙头和唯一商业类上市国企，改革有望率先深化推进。
    大股东资产注入已完成，引入战投和员工激励或为进一步改革方向。公司近期已完成参与竞价并支付7.03 亿元购买控股股东商社集团旗下包括商社汽贸、商社电商、商社家维、仕益质检、中天物业共5 家公司的100%股权。另外也将托管商社集团旗下经营较弱的资产，包括商社化工、商社进出口、商社投资等7 家公司100%股权、重庆联交所2.57%股权等。托管费首年800 万元，每3 年调整一次。我们认为，上述资产注入本质上实现了资产向上市公司归集，进而是业务和组织管理的统一，这不是改革的结束，而或恰是进一步大力度改革的前提和准备。
    根据我们在国企改革深度报告《国企改革有望加速，批零行业改善和转型空间大》中的梳理分析，除了大股东资产注入以外，引入战投和员工持股或股权激励也是行业中国企改革的主要方向。据已有案例，引入战略投资者或产业资本的持股比例多在10%以上，对公司的经营决策有一定影响力，将有效改善治理结构；员工持股计划或限制性股权激励覆盖范围较广，涵盖多数高管和核心员工，由上至下激发员工工作积极性，两类举措均有助公司中长期业绩改善。公司目前大股东商社集团持股比例为45%，股权相对集中，未来从引入战投和员工持股等角度，不排除公司股权结构有进一步优化的可能。
    公司目前处于业绩低谷，改革提升空间大。公司2015 年实现营业收入300.79 亿元，同比基本持平；毛利率上涨幅度大于费用率提升幅度，若剔除资产减值损失及其他非经常影响，营业利润同比增长28%。归属净利下降25.28%至3.67 亿元，主要由于年末对滞销存货和拟关闭门店计提的资产减值大增3.63 亿元，若剔除该部分影响，归属净利为6.69 亿元，同比增长36%。
    公司2015 年净利率仅1.21%，位于行业中下水平，相比2.5%的行业平均水平提升空间巨大。加上公司在重庆拥有百货、超市、电器超过230 家门店，规模优势明显。
    且公司经营趋势良好，在资产减值方面的包袱已充分释放，若国企改革在治理和激励方面有所改善，业绩弹性将快速释放。假设净利率未来提升至2.5%，则300 亿元的收入规模对应的归属净利润约为7.5 亿元，若给予20-25 倍PE，则目标市值为150-190 亿元，相比目前98 亿元市值有约50-90%空间。
    实际上，公司2016 年一季度已经实现103.86 亿元收入，实现归属净利润3.2 亿元（同比降5.4%），该净利润占比2015 全年的87%，1Q16 的净利率为3.1%，大幅高于2015 年的1.21%。
    转型创新业务布局完善，未来拓展空间充足。公司在金融、物流配送、O2O、跨境电商等方面的转型创新稳步推进。未来若改革推动公司治理和激励进一步改善，机制更为灵活的情况下，创新类业务的开展空间广阔，或对主业形成强有力的补充和业绩增厚。
    （1）金融方面：子公司保理公司、马上消费金融公司均于2015 年6 月开业，分别布局供应链金融和消费金融，注册资本分别为5 千万元和3 亿元，布局速度属于业内领先
    （2）跨境电商方面：公司下属事业部及香港公司均设专门采购团队，规模超过50人，涉及品类包括服装、鞋包、化妆用品、食品、用品、生鲜及跨境商品。通过生产厂家/商社进出口公司/国外直采等渠道实施货源采购；公司2015 年跨境业务实现收入8426 万元。
    （3）物流配送方面：公司将零散的仓库资源整合成“1+3+N”的仓储管理体系，目前在重庆主城区内仓储面积约为13 万平方米，区外泸州、涪陵等7 个仓库仓储面积约5 万平米；自有运力占比为28%；2015 年公司物流费用同比下降5%。
    （4）信息化和O2O 方面：公司成功实施SAP 系统，整合公ERP 和财务系统，构建了统一信息平台，同时也搭建了微信营销平台，开通门店微信支付，为O2O 进一步开展打下基础。
    对公司的判断。（1）公司是由重庆国资控股45%的重庆商业龙头，销售规模行业领先；（2）大股东资产注入和托管作为公司国资改革第一步已经迈出，改革未来有望继续深化，中长期治理与激励改善有望提高净利