路径清晰，内生外延促进公司稳步发展。公司的成长主要依靠外延和内生两条道路。外延方面，上市以来进行过十余次收购，但核心理念始终是通过纵横两向拓展快速做大做强主营业务，从而实现协同效应最大化。内生方面，公司科研投入比例位居同行业A 股上市公司前列，研究成果多次填补国内动物疫苗市场空白，行业竞争加剧背景下公司对研发投入的高度重视将提高核心竞争力，从而为公司长远发展奠定坚实基础。
    下游复苏带动公司业绩全面反转。2015 年下半年以来国内畜、禽价格相继反弹，下游养殖行业的复苏带动公司业绩开始反转。基于猪肉和白羽肉鸡供给侧的产能不足，我们认为此轮养殖行业高景气在今年仍将持续，看好公司业绩再次进入上行通道。
    收购华南生物一石三鸟。公司去年分两次实施对华南生物股权的收购，持股比例已提升至70.25%。我们认为此次收购意义重大：产品方面将完善公司禽类疫苗、尤其是水禽疫苗布局；财务方面今年全年业绩并表将增厚业绩；渠道方面将帮助公司拓展南方市场。
    参股瑞派宠物，宠物医院扩张步伐远超市场预期。公司于去年8月入股瑞派宠物4.34%股份，从兽药切入宠物医院，目前旗下直营医院已近60 家（去年8 月入股时仅10 余家），年收入逾1.5亿元。我们认为基于宠物数量和年龄的考量，国内宠物医疗市场即将迎来需求高峰。瑞派宠物计划2016 年实现120 家连锁宠物医院布局，成为国内最大规模的连锁宠物医院。瑞派宠物控股股东为上市公司实际控制人及董监高等人控制的企业，结合公司以往并购路径，我们认为未来宠物医院资产分步注入值得期待。
    盈利预测：预计公司2016/2017/2018 年净利润为1.54/1.92/2.24亿元（ 未考虑对华南生物剩余股权收购）， 对应EPS 为0.39/0.49/0.57 元，对应目前15.49 元股价PE 为40/32/27 倍。
    考虑到公司宠物医院扩张步伐远超预期以及3 倍杠杆的员工持股计划成本价格为15.07 元/股，首次覆盖，给与“增持”评级。
    风险提示：国外兽药巨头切入国内市场、养殖行业复苏不及预期。