下半年以来专注五大单品打造，以动销量考核渠道，推动2015H2增长86.7%，Q4增长225.5%，全年产品平均售价大幅提高30.7%。中高档酒强势反弹，分别增长176.3%和71.6%，整体占比提升至46%，2016Q1已提升至74%，产品结构明显改善。分地区看，西南地区收入大涨62.09%，占比进一步提高至50.6%，华北、华中之外的地区迅速开拓，增长38.17%。
    中档酒毛利率回升和产品结构改善使得综合毛利率提高1.8cpt至49.4%。调整窖龄和特曲竞争问题后，中档酒价格提振，毛利率提高6.1pct至57.53%。国窖1573下调价格激活渠道使得毛利率下降5.8pct至82.3%。低档酒调整期毛利率下滑5.7pct。2016Q1低档产品收缩并向头曲、二曲集中，继续覆盖国窖降价影响，毛利率57.4%与去年基本持平。
    2015年费用率整体稳定，毛利率提升和投资收益拉动净利率提高4.2pct。2015年销售/管理/财务费用率同比变化+1.84ct/-2.34pct/+0.86pct。销售费用上升50.9%因广告费用增加164%，收入增长并精简费用使得管理费用率下降。华西证券计入投资收益增加1.5亿，净利率提高4.2pct至22.47%，公司2015年归母净利14.73亿，同比大幅增长67.42%。2016Q1费用率整体因广告投入加大而增长1.9pct，净利率下降1.8pct至27.81%。
    老窖是我们中长期最为看好的高端酒。主流企业的思路仍然是关注渠道利益，回款和压货是首要目标。但老窖新任管理层思路是以终端动销和库存管控为出发点，大单品策略也符合大众消费趋势的变化，在战略布局上已经领先对手。执行层面，我们认为老窖的销售团队能力是中等偏上的。产品结构上，高中低档均有拳头产品，中档特曲是为数不多的可能全国化的品牌。目前欠缺的只是充分的激励，这一问题有望在年底或明年获得进展。
    盈利预测与建议：预计16-18年公司收入分别为81亿（+17.8%）、94亿（+15.9%）和109亿，净利18亿（+23.5%）、22亿（+21.2%）和26亿，EPS为1.3元、1.57元和1.89元。老窖公布了70亿的大规模投资计划，大概率要部分进行增发融资，将一定程度摊薄EPS，短期有一定负面影响，但将是中长期的买入良机。维持"增持"评级。 
    风险提示：市场竞争激烈、腰部产品销售低于预期