公司年内业绩呈V形反转，Q1-Q4营收YOY分别为-0.9%/-10.2%/13.5%/21.1%，净利YOY分别为-21.3%/42.7%/-12.0%/79.9%；四季度业绩超过预期，主要因为公司下半年调整销售结构和定价策略，从而实现工程渠道复苏和零售渠道回暖。 
    工程零售板块同向好，油价下跌成本端改善 15年国内地产投资增速下滑，防水行业下游需求疲软；公司工程渠道业务原本主要布局在三四线城市，借行业调整之机适时改变策略，加大对二三线城市布局，工程营收从上半年同比下降近30%提振至全年增长10.7%，毛利维持稳定；公司防水材料销售YOY+1.0%，受益油价下跌成本端改善，毛利率提升7.8%。公司销售和管理费用率分别上升2.8%/1.0%，一方面公司仍在扩张，营销和研发投入增加，另一方面公司二三线城市布局要求投入较大，成果尚未完全体现。 
    逆势抢占市场，产能继续增加 报告期内公司防水材料销量达1.85亿平米，YOY+14.8%，均价下降12.0%。行业当前集中度较低，公司作为行业龙头，产能产品布局不断加强，杭州建德、四川泸州、青岛莱西、河南濮阳等项目有序推进，产能利用率处于较高水平，行业地位稳固；公司着力新产品研发，瓷砖胶填缝剂等新产品陆续诞生；同时虹歌汇规模不断做大，施工服务能力提升，有助于提升零售市场线下支持和培养用户粘性。参考公司扩张速度和国际防水行业情况，公司未来有望占据国内20-30%份额，中长期成长空间广阔。 
    16年重回增长轨道，营收净利预计双丰收 今年一季度我国基建民建均有回暖，公司作为龙头率先受益。房建方面，地产直销目前占公司65%，大客户资源不断开拓，同时二三线布局为公司板块增长保驾护航；基建方面，公司继续发力，地下管廊已开始承接订单，轨道交通配合公司工程业务扩产，提升空间较大；成本方面年内油价难有大幅上调，公司仍能享受原材料价格福利，同时随着营收回归增长轨道，前期营销和管理费用逐渐摊薄。我们认为16年是公司关键的一年，公司从材料制造商向防水系统服务商转变，前期战略布局将有所斩获。 经营稳健价值凸显，维持"买入"评级 预计公司2016~2018年EPS为1.02/1.17/1.31元，基于公司行业地位和预期增长情况，认可给予23~25倍16年PE估值，目标价23.5~25.5元，维持"买入"评级。 
    风险提示：原材料价格波动；地产行业景气度下降；工程渠道增长放缓等。