公司自2012 年四季开始的白酒行业大调整以来，在存量预收账款和旺季实际销售强劲共同作用下，2013-2016 年1 季度连续实现增长，复合平均增长率为13.51%，是在白酒从调整走向复苏过程当中不断创新高的稀缺标的，公司在高端白酒当中保持份额领先，价格领先，龙头优势不断强化。随着茅台增长步入正轨，从价格维度考量，白酒生态趋于好转。
    ■预收款余额较上年末小幅增加，现金流情况良好。公司预收账款余额自2014年2 季度以来整体呈现逐季增加的态势，2016 年1 季度末预收款余额85.45 亿元，较2015 年末继续小幅增加，2015 年以来公司收入和盈利蓄水池重新进入了“蓄水模式”。经营现金流方面情况也较好，1 季度销售商品收到现金154.9 亿元，同比增长51%，销售收入增加和应收票据到期是主要原因（公司1 季度末应收票据余额较上年末减少近40 亿元）。考虑到预收账款余额增加，且应收票据减少（转变成经营现金流），反映了公司实际销售情况较为乐观。
    ■营业成本增速高于收入增速，预计系列酒销量增速较快。1 季度公司营业成本增速31.94%，主要原因是销量增长较快。成本增速高于收入增速，我们认为是公司系列酒增长较快所致。2015 年公司系列酒增长18.49%，显著高于茅台酒的2.96%，2016 年系列酒增长目标设定较高，1 季度也有所体现。随着公司茅台酒采取控量挺渠道价格，放量高端定制酒的政策执行，系列酒将获得更多资源支持，进入发展的良好窗口期。
    ■投资建议：旺季增速或是高点，全年维持中性预测。我们认为白酒旺季集中消费特征突出，已成为一二线白酒共性特点，旺季增速或是全年高点，主要是因为集中消费带来报表收入确认的集中，在下半年公司可能采取挺渠道价格的策略下，销售增速有可能低于1 季度，但全年实际增速达到两位数难度不大。
    维持买入-A 投资评级，6 个月目标价至278 元，中性预测2016-2017 年每股收益分别为13.55 元和14.56 元，目标价相当于2016 年20.5 倍的动态市盈率。
    ■风险提示：高端酒市场扩容没有预期乐观，估值冲高后可能回落。