我们将2016-20 年每股盈利预测下调了4.0%-4.1%，因为我们计入了白酒消费税提高的因素。该调整令我们的12 个月目标价格被下调4%至人民币271.81 元，隐含21 倍的2016 年预期市盈率。
    当前观点
    短期增长依然强劲。考虑到截至2015 年底茅台酒来自经销商的预订单累计达到人民币82.6 亿元，即使假设2016 年经销商新订单持平（约20500 吨），我们预计2016 年仍可能实现12%的收入增长。
    我们认为，短期内形势不适合茅台出厂价上涨，因为：(1) 2011 年基酒产量上升了22%, 导致2016 年面临供应过剩的压力（考虑到5 年的生产时滞）；(2) 我们认为由于经济暗淡，行业复苏仍将疲弱；(3) 茅台人民币840-850 元/瓶的批发价仍非常接近人民币819 元的出厂价。我们认为管理层将继续通过控制供应来支撑价格。
    潜在的税率上调。贵州茅台2015 年四季度有效营业税率从前9 个月的9.1%升至13.2%。鉴于国家税务总局对白酒税基标准越来越严格，我们认为消费税率或将升至2015 年四季度水平，导致2016-2020 年净利润下滑约4%。
    我们的目标价格仍基于18 倍的市盈率乘以2020 年预期每股盈利人民币21.08 元（原为21.98 元），并仍以8.7%的股权成本贴现回2016 年。主要风险：行业复苏慢于预期，产量控制未能奏效。