Q1-Q4 营收同比下降9.5%/12.5%/15.4%/27.4%；公司第四季度业绩低于预期，毛利率略升至24.9%，净利率降至-0.7%，受水泥板块压力和当期资产减值影响，五年来首现单季亏损。
    量价齐跌，全国多数地区业绩下滑。2015 年公司水泥和熟料销售总量5,022 万吨，同比下降2.2%，全年销量首现负增长，但仍好于全国下滑4.9%的均值；水泥产品均价同比下降32 元/吨至227 元/吨，水泥生产成本下降8 元/吨至172 元/吨，吨毛利降至55 元，吨净利降至6.7 元；第四季度板块承压增加，水泥销量1,339 万吨，同比下降9.6%。公司国内多数区域营收下降，仅湖南营收与上年持平，广东营收同比增长46.4%；同时多数地区出现净亏损，国内华新西藏净利1.7 亿元，公司持股79%，业绩尚佳。
    我们认为去年在需求萎靡、供给过剩的情况下，公司营收下滑处于预期之内，单季亏损不可持续。
    环保转型和海外业务稳步推进。报告期内公司处理各类固废94 万吨，新签约水泥窑处臵项目7 个，运行和在建环保工厂25 家；海外产能转移稳步推进，华新亚湾和卓雷丁分别贡献业绩0.8 和0.3 亿元，公司在塔吉克斯坦、哈萨克斯坦和尼泊尔项目继续推进，区域水泥线建成投产后预计为公司贡献净利2 亿元左右。我们认为环保转型和产能转移为公司后续国内外产能优化奠定基础。
    水泥需求将有提高，公司业绩弹性较大。今年一季度以来政府稳增长压力增加，大中型项目有望陆续开工，华东、华北等地区供需得到改善，行业需求端有望持续确认，公司核心区域两湖地区15 年项目开工不足，16 年有望缓解；按照公司预期的水泥销量增至5,351 万吨和16 年全年均价上升2%计算，我们认为公司能够达到管理层业绩目标，同时环保转型和海外100 万吨水泥和50 万吨粉磨建成投产将为公司增厚业绩。
    维持增持评级。预计公司2016~2018 年EPS 为0.23/0.26/0.27 元，对应PE 为36/32/30倍。鉴于今年水泥需求提升，公司环保转型和海外业绩增速较好，维持“增持”评级。
    风险提示：地产基建投资增速下滑，海外市场开发不达预期，环保推广不达预期等。