业绩大幅增长主要系出售江阴天江23.84%股权，确认投资收益17.35 亿（占利润总额66.43%），增加净利润14.73 亿所致。报告期内产品储备增加致存货同比增长29.11%，百货渠道回款速度放缓致应收账款同比增长43.81%，二者共致本期经营净现金流同比下降55.51%。
    ■个人护理用品贡献主要收入，前十大地区销售占比69.72%。年报显示，分产品来看，化妆品营收21.00 亿(占比36.05%)，同比增长3.01%；个人护理用品营收36.12 亿(占比62.01%)，同比增长14.73%，主要系品牌曝光度加强带来营收增量；家居护理用品营收7313.91 万(占比1.26%)，同比下降9.66%。分地区来看，15 年公司进行分区域战略调整，营收贡献主要集中沿海发达城市，前十大地区占销售收入69.62%。
    ■毛利率下滑，投资收益致净利率增加20.79 个百分点。年报显示，公司全年综合毛利率59.18%，同比减少2.64 个百分点，主要系花王销售增速高于自有品牌平均增速。其中，化妆品毛利率 83.67%，同比减少2.04 个百分点；个人护理用品毛利率44.90%，同比减少1.23 个百分点。报告期内费用管控较为合理，期间费用率为44.32%，同比增加0.56 个百分点。其中，销售费用率34.81%，同比增加2.06 个百分点，主要系公司以大媒体传播模式开展精准营销；管理费用率10.35%，同比减少1.12 个百分点；财务费用率-0.84%，同比减少0.38 个百分点，主要系银行定期存款利息增加所致。江阴天江股权出售致净利率同比增加20.79 个百分点至37.80%。
    ■立足日化行业，打造一流民族品牌。第一，多品牌战略优势突出，差异化定位深耕各细分市场。公司主业聚焦美容护肤、个人护理和家居护理三大领域，旗下拥有“5+1”核心品牌：佰草集、六神、美加净、高夫、启初、家安。第二，全渠道融合加速推进，强化终端掌控能力。线下控制1500 家百货、近5000 家母婴店、1.2 万家大型卖场和30 万家分销网点，根据调研内容，未来或将发力化妆品专营店；线上方面，15 年8 月汇集旗下8 个子品牌产品的“上海家化旗舰店”开业，成为天猫首家也是唯一一家美妆综合类目品牌旗舰店。此外，与阿里签订战略合作框架，进一步深化大数据、物流、渠道等领域的合作。第三，平安系要约收购传递发展信心，联手漳州片仔癀切入口腔护理。平安集团要约收购彰显对日化行业及公司未来发展前景信心与决心。1 月6 日公告联手漳州片仔癀设立合资公司，切入口腔护理，天江药业主业资产剥离带来充沛现金流，未来对彩妆、差异化护肤等品类或存整合预期。
    ■维持盈利预测，维持买入-A 评级。本土日化龙头，注重品牌建设，“5+1”核心品牌深耕各细分市场；渠道变革不断推新，携手天猫发力线上平台，探索多元化电商运营模式；平安系要约收购进一步加强公司实力，联手漳州片仔癀切入口腔护理，未来或存外延并购预期。我们预计16-18 年EPS 分别为1.77 元、1.90 元、 2.23 元，当前股价对应PE 分别为17 倍、16 倍、13 倍，对应目标价为38.07 元。
    ■风险提示：宏观经济下行致终端消费乏力