除非监管部门为缓解剧烈的市场反应而做出规则调整，否则我们认为在提前收市或者暂停交易局面持续的情况下，2016 年可能出现交易时间缩短导致交易额低于预期的风险。
    日均交易额下降 10%或将券商2016 年税后净利润削减4%至8%；业务多元化欠缺的券商面临更大风险
    自去年年底以来市场流通股换手率持续走低，本周已降至约9 倍（图表1），符合我们此前有关去杠杆和资金流动减少将推动2016-17 年换手率均值回归的预期。我们的基本预测是2016/17 年日均交易额为人民币7,950 亿/7,600 亿元（换手率为8.7 倍/6.7 倍），因此我们预计研究范围内券商的2016/17 年税后净利润同比增速将从2015 年的+119%降至-19%/+6%，净资产回报率将从17.9%降至
    11.1%/10.9%。如果2016 年日均交易额低于我们的预测，那么我们的情景分析显示，在行业日均交易额为6,000 亿/4,000 亿元（隐含换手率为6.6 倍/4.4 倍，图表3）的情况下，券商的净资产回报率均值可能进一步降至9.5%/7.7%。就盈利敏感性而言，招商证券和光大证券等业务不够多元化的券商对于行业交易额情况更为敏感（图表4）。我们估算，日均交易额下降 10%可能将招商证券/光大证券的税后净利润削减约8%。在H 股券商股中，华泰证券和广发证券的收入相对更多地来自经纪佣金。此外，我们认为如果出现持续的日均交易额/大盘暴跌，可能也会对股权融资和两融交易增长带来下行风险，尽管其冲击较难直接量化。
    平淡的盈利表现或将导致券商股区间波动；看好投行/资管收入占比较高而且估值更具吸引力的券商股
    我们的行业观点是未来12 个月券商盈利能力依然偏弱，不佳的盈利趋势和剧烈的市场震荡可能令券商股保持区间波动（H/A 股的平均12 个月预期市净率历史底部为0.9 倍/1.2 倍）。我们看好投行/资管收入占比较高、经纪/净利息收入占比较低且估值更具吸引力的券商股。我们的买入建议包括海通证券H 股和中金公司。