并表后，1-9 月光明总体收入202 亿元，Q3 单季75 亿元，1-9 月归母净利为2.14 亿元/利润率1.06%，Q3 单季归母净利为0.71 亿元/利润率0.95%。
    经营分析
    莫斯利安受竞品影响增速放缓，海外新莱特料收入仍下滑：我们预计光明本部的收入增速基本持平，莫斯利安受制于竞品影响，Q3 收入增速继续下滑，15 年全年预估达15%左右的增速，销售目标90 亿恐难实现。受制于前三季度低迷的奶粉价格走势，海外新莱特预计收入仍然下滑，原奶价格的逐步回暖态势有助于来年海外奶粉加工工厂的业绩改善。
    主体毛利率仍提升，费用基本稳定：剔除并表影响，前三季毛利率同比+2pct 至36.3%，Q3 毛利率分别同比+4.2pct/环比+1.9pct 至37.9%，主要受益于原料成本的下降。销售费用率Q3 环比+0.2pct, 9M 同比+2.2pct, 考虑到今年乳制品市场竞争激烈，此销售费用率较为稳定。管理费用率Q3 环比+1.2pct, 9M 同比+0.25pct 至3.1%。
    大包粉库存继续降低，预计年底消耗完毕：存货相比H1 下降5.3 亿至12.6亿，大包粉库存预计年底将消耗完毕。同时由于转回前期计提的存货跌价准备，资产减值损失回冲1,500 万。
    盈利调整
    由于三季度季报并未披露并表后同比前期统一口径数据，所以我们只适当调整利润表以反映并表影响。我们预计并表后15-17 年收入预计为268.3 亿/294.1 亿/330.4 亿，对应归母净利为3.1 亿/3.4 亿/4.0 亿。
    投资建议
    由于莫斯利安收到竞品冲击较大，华东大本营市场近年来也受到进口品牌影响，外加国际奶粉价格近年低迷时间较长，公司实现全年业绩目标存在压力。长期看来，光明通过国际化收购扩张产品品类、同时利用集团资源积极布局上下游产业链，我们期待其协同效应的来年发挥。我们给予目标价20元，对应16/17 EPS（未考虑增发摊薄） 0.277 元/0.327 元。