公司通化化工30 万吨合成氨技改项目顺利推进中，预期明年下半年完工。
    公司预期尿素生产成本1070 元/吨，外加450 元/吨煤价，预期总成本1520 元/吨。目前东北地区化肥现金成本约1500 元/吨，综合成本1700-1900 元/吨，公司每吨尿素成本比市场低约200 元。明年化肥生产环节直补取消，预期用电成本上升50%+，运输成本上升100%+。目前东北本地主要合成氨厂家生产不景气，补贴取消后，预期成本上升明显。公司在合成氨方面技术优势在于一方面新开发的钌基催化剂运用于合成氨，反应时压力小于PN100（业内一般在200PN 以上），显著降低电耗，同时副产物分为钌和硫胺，均可回收利用。公司预期东北地区化肥年需求量在700 万吨左右，对于合成氨催化剂需求在200 吨以上。公司明年催化剂产能将扩充到200 吨，以满足后续合成氨厂技改需求；另一方面，氢气源来自于先期技改过的焦化企业，改用气化焦后，出气量显著提高，可以为合成氨厂提供更稳定、更低价的气源。公司预期在明年年底，可以形成对东北化肥定价的有效影响力。
    海外业务稳步推进，以构建良好声誉为短期目标。目前公司在Eagle Ford 地区已有7 个页岩气脱硫设施，在手项目有20 个，单位脱硫收费为10 美元/磅。目前公司已运行项目出气口硫含量可以稳定控制在0-3ppm，显著低于项目方要求，脱硫剂硫容可达57%。大部分反应装置成本为30 万美元，需要6 个月更换一次，每次更换成本约为2.5 万美元。公司对于海外业务的发展继续看好，但是因为项目方要求公司脱硫剂剂种储备量需要达到半年耗用水平，并且对于产地有严格要求，公司将考虑在海外设计生产基地。未来相关业务的推进速度不会太快，将以构筑良好品质为优先目标。考虑到目前公司运营项目均为3-5 万方规模，整体脱硫量较低，我们认为短期内，海外业务对于公司整体业绩的贡献不会有明显增长。
    全面推进焦化企业转型，构建以低成本气源为核心的生态圈。公司中短期业绩支撑仍将主要来自焦化企业及相关煤化工企业技改。公司目标是继续协助焦化企业深度转型，围绕下游对于氢气的需求进行综合改造，在传统LNG，甲醇技改的同时，探索焦化企业同化肥项目、合成油项目、炼化项目联产的模式。与此同时，布局对上游原料及下游产品的统一供销渠道，谋求在原料煤端压低成本，在产品端寻求稳定采购方，对涉及联产的企业提供短期融资，从而构建一个有利于煤化工企业转型的、以焦化厂造气为核心的生态圈。
    投资建议
    维持“买入”评级，目标价38.2 元。我们认为公司经营思路清晰，围绕低成本造气来带动煤化工企业转型的理念也逐渐得到市场认同。我们维持对公司业绩短/长期分开来看的思路，短期内依然以EPC 技改订单为主，长期将看公司焦化企业技改后同化肥，合成油项目，重质油精炼项目的协同效果。维持15/16 年净利润7.88/11.8 亿的预测，对应增长率为92%/50%。