三季度圣凯诺和爱居兔两个品牌依然增长较缓，主要靠海澜之家主品牌和百衣百顺支撑高增长，我们判断增速分别在40%和150%之上。
    预计海澜主品牌终端同店增速+20%，在同类服装企业中表现亮眼。随着消费者日趋理性，公司将凭借“高性价比、快时尚”的定位、高效的供应链体系继续构筑模式壁垒，特别是百衣百顺超高性价比购物超市的模式未来还有很大空间。
    门店改造、渠道调整，面积增长放缓：今年以来，公司大力改造终端门店，前三季度关闭、调整门店200 余家，导致净增加门店较预期低。门店结构调整力度大，主因是在实体门店租金下滑的情况下，公司抓紧小店换大店的机遇，推动渠道升级。但同时，由于开店前期在签约、装修等方面会耗费一定时间，因此前三季度门店净增加数不及预期，面积增速预计在个位数。我们草根调研发现，今年小的零售和服装门店大规模退出市场，租金增长缓慢甚至部分地区租金明显下降，目前是门店转换的绝佳时期。我们判断关店情况在今年达到高峰，目前加盟商排队1000 余家，公司有充足的后续开店资源，明年门店和面积增长预计将有所好转。
    推出员工持股计划，安全边际高：今年8 月公司推出第一期员工持股计划，参与对象涉及公司董事、监事、 高级管理人员，董事总经理、董秘等高管均有认购，共计404 人，出资额1.5 亿元，两倍杠杆。其中公司董监高所占比例34.4%，其他员工占比65.6%。本次员工持股计划占公司股本总数的0.65%，成交均价约为人民币15.20 元/股，部分股票锁定期为12 个月。目前公司股价接近员工持股计划成交均价，安全边际较高。
    盈利预测及评级：预计公司2015-2017 年EPS 分别为0.71 元、0.93 元和1.22元，对应PE 为22 倍、17 倍和13 倍，维持“买入”评级。
    风险提示：终端售罄率降低，产品出现大规模滞销的风险；管理能力跟不上规模扩张速度的风险。