■收入增速远超行业平均值，新推试销极致单品值得期待。今年Q3百货零售数据略差，但公司得益于街边店模式及次新店贡献业绩，收入增长远超行业平均增速。我们保守预计公司前三季度同店增长在20%以上，分品牌看，预计海澜之家、百衣百顺、爱居兔及圣凯诺分别增长45%、180%、10%及0%左右，电商增长翻倍。同时，公司今年开始推出三款试销新品，分别为牛津纺衬衫、摇粒绒夹克及羊绒衫，待试销观察后再大举推广，我们认为此举类似优衣库的单品爆款销售策略，大批次生产保证性价比的同时创造销售神话，值得期待。
    ■毛利率保持稳定，存货上升由于冬季备货大增所致。从财务指标上看，毛利率同比略降0.1cpt 至39.8%，其中Q3 为36.1%；销售/管理/财务费用率分别上升0.2pct/-1.6pct/0.1pct 至7.7%/5.8%/-0.7%，三费合计下降1.2pct 至12.9%。应收账款、存货分别较年初增0.61%/47.5%至4.96 亿/89.77 亿元，我们认为存货上升存在一定季节因素，三季度末冬装羽绒服、外套等大件单品备货增加导致金额大增，同时，今年存货较去年同期增16.18%，增速低于收入增长。
    ■推出员工持股计划，分享高成长收益。公司7月推出首期员工持股计划，总规模不超过4.5亿元，并按照2:1的比例设立优先级份额和次级份额，其中员工持股计划全额认购次级份额。参与员工人数404人，包括董监高及中层以上管理人员，覆盖面较广。该计划目前已完成股票购买，均价15.2元/股，约占总股本0.65%。我们认为此次员工持股计划的推出，有利于激励中高层工作积极性，与公司共享高成长收益。
    ■投资建议：公司是品牌服饰行业里不可多得的高增长稀缺标的，预计公司2015-2017 EPS 分别为0.74 元/0.96 元/1.24 元，首次给予“买入-A”的投资评级，6 个月目标价21.12 元，对应2016 年倍22PE。
    ■风险提示：1）实体消费持续下滑影响街边店零售