2015 年1-6 月，公司共生产了茅台酒及系列产品基酒2.45 万吨；实现营业收入157.79 亿元，同比增长10.17%；实现营业利润111.52 亿元，同比增长8.79%；归属于上市公司股东的净利润78.88亿元，同比增长9.11%，摊薄后EPS 为6.28 元。其中，二季度单季实现主营业务收入72.34 亿元，同比增长5.28%；归属于上市公司股东净利润35.23 亿元，同比下滑0.2%。因15 年春季较晚，公司一季度业绩同比增长较好，到二季度淡季回归至与去年基本持平。我们认为，这预计公司今年整体的业绩表现将较为平稳。分产品看，茅台酒营收占比继续提升至97%。2015 年上半年，茅台酒实现营业收入153.35 亿元，同比增长11.49%。且维持着94%的高毛利率；而系列酒仅实现营业收入4.44 亿元，同比下降21.78%；毛利率也进一步下降了约12.08 个百分点至51.63%。我们认为，公司凭借主品牌茅台酒的良好表现，在高端酒的市场地位得以进一步巩固，毛利率仍维持在93%左右高位。
    盈利能力方面，公司上半年销售费用率3.66%（yoy-0.77 pct.）；管理费用率11.29%（yoy+1.08 pct.）；三项费用率为15.21%，同比增长0.65 个百分点。最终，公司净利率为53.01%，较去年同期微降0.51 个百分点。此外，截至上半年末，贵州茅台合计预收账款为23.37 亿元，较年初的14.76 亿元增长了58.33%；经营活动产生的现金流量净额同比增长14.29%至49.02 亿元。我们认为，公司产品的市场销售表现是符合市场向好预期的，根据过往销售经验，旺季热销市场的经销商预期在每年10 月份之后就有望完成全年茅台酒的所有计划内销售配额。考虑到下半年将步入行业销售旺季，公司无论采取何种措施（维持计划外配额销售或地区间调货）都将利好其产品顺利动销，因此，我们继续看好公司下半年的市场表现。
    （二）新管理层有望逐步崭露头角
    今年是茅台新老成员实现过渡的一年，按照公司此前公布的2015 年度实现营业收入较上年同期增长1%左右的经营计划，我们认为，今年的业绩表现将更多放在平稳过渡上。虽然本届董事会中以董事长袁仁国为代表的一批管理层都临界退休，但实际早在今年7 月，公司便公告聘任何英姿、王莉、李明灿、王崇琳、钟正强担任公司副总经理，扩容高管团队。因此我们认为，即便未来进入密集交接班阶段，也不会给公司经营造成很大的影响，相反在这个过程中，新一代管理层将有望在管理、销售、技术等各方面崭露头角。
    3．投资建议
    目前市场低估值防御性需求凸显，茅台作为白酒行业龙头在震荡中中将有望提升估值修复空间预期。按照最新股本摊薄后，给予公司2015/16年EPS为13.14/14.59元，对应PE为15/14倍，维持"推荐"评级。