■结构继续优化带动毛利率提升，财务费用下降仍是利润增长主因公司上半年毛利率同比提升1.24pct 至41.05%，毛利率提升主要由于毛利率低的房地产业务收入占比大幅下降，调味品的收入占比提升导致。调味品自身毛利率同比小幅提升0.23pct 至41.7%。期间费用率同比下滑2.21pct 至25.78%，其中销售/管理/财务费用率分别变动2.40/-0.81/-3.8pct，财务费用下降依然是公司净利率提升的主因，需要提示的是由于基数影响自3 季度开始财务费用下降对利润贡献幅度将逐渐收窄（2014Q1、Q2 财务费用率分别为6%、4.6%，Q3、Q4 分别为2.9%、2%，2015Q1、Q2 分别为1.7%、1.2%）。
    ■醋类成长空间仍在，积极加速向周边品类延伸
    恒顺作为醋行业的龙头，全年收入规模仅10 多亿，其收入规模、市场地位与其品牌地位严重不符。未来体制改革后公司活力释放潜力极大。同时在夯实醋品同时积极向周边品类延伸，料酒有望打造为醋以外的第二大品类。年轻品类果醋已单独成立子公司，或成为潜在增长亮点。我们认为随着优势醋品稳健增长、新品类逐渐上规模，未来3 年收入翻番目标具备基础。
    ■国企改革潜在标的，给予“买入-A”评级
    我们上调2015-2016 年EPS 分别为0.79、0.55 元，给予“买入-A”评级。
    ■风险提示
    国企改革受阻；食品安全问题。