2．我们的分析与判断
    （一）业绩高速增长，制剂出口成主要驱动力
    公司上半年净利润增速为39.64%，略超预期，并且净利润增速高于收入增速（24.95%），我们认为主要是制剂出口业务拉动了业绩高速增长。
    按照地区拆分，公司海外销售实现2.27 亿，成为新的利润增长点；国内销售实现41.56 亿，同比增长17.73%，在医保控费、招标降价的政策环境下，略显承压；分产品线来看，我们通过第三方医院终端样本数据查询，公司多西他赛上半年实现增长0%、苯磺阿曲库铵增长12%、碘佛醇增长20%、盐酸右美托咪定增长25%、七氟烷增长16%、钠钾镁钙葡萄糖注射液增长12%，但样本医院终端与公司实际发货数据存在偏差，不能完全代表公司终端发货数据，我们估算，公司肿瘤产品线预计增长10%左右、造影剂产品线预计增长20-30%、麻醉产品线预计增长20-30%、电解质产品线预计增长15-25%。在医保控费、招标降价的大背景下，恒瑞国内销售仍保持较高增速增长，可见恒瑞终端销售、渠道管控等实力十分出众优秀，随着后续仿制药陆续上市招标，并放入恒瑞现有强势渠道，快速放量可期，预计未来仍有望维持较快增长。
    （二）国际化战略快速推进，创新药国际化大步前行，未来前景广阔
    公司国际化战略主要包括仿制药国际化和创新药国际化，公司仿制药国际化已经取得了靓丽的成绩，2011 年公司伊立替康注射液获批在美国上市销售，2012 年公司注射用奥沙利铂获批在欧盟上市销售，2013 年来曲唑片获批在美国及欧盟上市销售、加巴喷丁胶囊获批在美国上市销售，2014 年是大规模启动年，公司注射用环磷酰胺在美国及欧洲获批上市销售、吸入用七氟烷在欧洲获批上市销售、注射用奥沙利铂获批在美国上市销售，2015 年是公司仿制药制剂出口开始收获的一年，注射用环磷酰胺在美国有望实现10 亿元以上销售，按照分成规则，将实现非常可观的并表利润。近日，公司注射用伊立替康在日本获批上市销售，我们公司仿制药制剂出口储备品种日渐丰富，未来有望形成系列产品集群（潜力重磅品种包括方达帕鲁等），为公司持续提供利润贡献。
    在创新药国际化方面，公司在今年也开始大步前进。走出去方面：公司在美国开展吡咯替尼I期临床试验，开始推进创新药海外上市进程；引进来方面：公司积极考察海内外先进技术项目，并于今年8月初引进美国Tesaro公司用于肿瘤辅助治疗的止吐专利药Rolapitant，恒瑞将被授权负责该药在中国的临床开发、注册和市场销售，预计上市后有望成为恒瑞又一重磅品种。
    （三）创新药进入收获期，产品线储备丰富有望驱动未来高速增长
    随着阿帕替尼的上市并且快速放量，公司创新药已经进入到收获期。1）阿帕替尼：我们估算今年有望实现2-3亿销售。2）19K：预计很快进行现场检查。3）瑞格列汀：已经报生产。4）超长效胰岛素INS061注射液、PD-1抑制剂单克隆抗体、注射用SHR-1210、SHR-1314注射液、注射用SHR-A1201等后续重磅品种均已处于申报临床状态。公司储备的多个创新药品种大多为重磅潜力品种，陆续上市有望驱动公司未来高速增长。
    3、盈利预测与投资建议
    预计15-17年摊薄后EPS分别为1.07、1.37、1.75元，对应PE为37、29、23倍。我们认为经过多年的积累，公司制剂出口正逐步形成丰富且强大的产品集群，已经开始发力，为公司贡献可观利润，拉动业绩快速增长，公司创新药也已经进入到收获期，继阿帕替尼后未来多个重磅品种有望接力发力，我们认为创新和国际化将成为驱动公司未来发展的两大重要驱动力，驱动公司未来高速成长，我们看好公司长期发展，首次覆盖，给予"推荐"评级。
    4、风险提示
    招标降价；创新药研发上市进程低于预期；制剂出口认证进程低于预期。