就2015H1 而言，符合预期的项目主要是：1）规模增长总体平稳（生息资产余额较年初增长3%，扭转了一季度负增长局面），息差受降息影响温和下行（上半年NIM 较2014 年下降6BP），整体而言净利息收入增长5%；2）不良率出现跃升压力，核销力度进一步加强，信用成本停留在0.66%较高水平。超出预期的项目主要在于手续费表现超预期，特别是在Q2 单季实现83%同比增长，主要体现为银行卡与理财业务的快速发展。
    资产结构在回归中优化，负债发展格局有所改善。公司资产端结构调整体现出两个特征：1）向传统商业银行业务回归，非标资产规模开始下降，贷款成为增长最稳定的资产类别；2）贷款结构优化思路逐渐清晰，一方面结合国家战略向特定基础设施建设行业继续输送资金，另一方面从市场出发提升高收益信贷占比（包括信用卡贷款、小微企业贷款等）。尽管如此，由于存量资产规模较为庞大，公司资产端受到降息重定价的冲击仍然较为明显，整体收益率较2014 年下降23BP。负债端，公司继续推进深挖核心战略客户的方针，在企业定期存款（日均余额增量主要来自于企业定期存款）方面获得了规模层面的进展，但成本率也因此进一步环比上升。
    “互联网+平台金融”战略方向明晰，网点轻型化、专业化转型启动。公司平台金融历经三年探索完善升至5.0，集本外币在线融资、跨行支付、电子对账、本外币现金管理在内的综合服务体系日益完善；“华夏云缴费”自2014 年9 月推出以来，累计缴费笔数接近12 万笔，金额近13 亿元。
    另一方面，公司开始推动小微企业专营机构转型，15 家一级分行，逐步将辖内支行转型为小微企业及个人业务服务主体。我们认为公司作为传统对公银行，在产品和网点层面率先驱动转型，能够更好的应对未来竞争。
    资产质量压力加剧，扩大拨备核销加以应对。公司真实不良资产增长压力急剧放大，2015Q2 次级类贷款环比增加24 亿元，上半年核销前不良贷款较年初增加50 亿元接近年初不良余额的50%，这一增幅相当于2014年全年的70%。从逾期贷款情况看，逾期3-12 个月的信贷规模大增，表明2015Q1 新发生违约的压力巨大。公司继续扩大拨备核销规模加以应对，2015H1 信用成本升至0.66%，但仍略显不足，上半年不良率上升26BP 至1.35%。
    风险因素。宏观经济加速下行；外围金融市场大幅波动。
    维持“买入”评级，目标价16 元。公司在传统业务体系架构基础上积极转型，资产质量压力上升但仍具应对能力。我们根据转增除权调整公司2015/2016 年EPS 预测至1.72/1.79 元，现价对应PE 分别为6.4X/6.2X，对应2015 PB 1.0X。公司具有显著估值优势，维持“买入”评级和2015年1.4X PB 目标价，合16 元。