本部热电业务下滑拖累收入，污泥业务增长迅速
    公司上半年热电联产业务收入5.78 亿元，同比下滑19%，拆分来看，东港、新港项目收入、净利润同比基本持平，可见本部（富阳园区）热负荷下降和热价下降是导致该业务收入下滑的主要原因。值得关注的是公司本部污泥业务成长迅速，本报告期实现收入0.28 亿元，毛利率29.2%。
    资金、高管激励到位，“固废+热电”模式外延扩张将加速2015 年7 月公司完成非公开发行，向大股东、核心管理层、战投增发0.65 亿股，募集4.8 亿元以补充流动资金，并正在推出员工持股计划。资金和激励机制的到位，将推动公司外延式扩张的加速。公司明表示将通过并购、设立产业并购基金、承接PPP 项目等方式进行异地扩张，打造固废处置为核心的环境治理综合平台。
    热电业务等待景气回升，期待“固废+热电”模式持续复制预计公司2015-17 年EPS 分别为0.27、0.33 和0.46 元。公司本部热价热电联产业务景气最低点，若气量、热价上调则业绩向上弹性显著。我们预期资金到位、管理层激励将完成后，公司将加快以污泥处置为核心的“固废处理+热电联产”的异地扩张步伐。维持“谨慎增持”评级。
    风险提示
    下游需求下滑导致供热量下降；机组环保投入超预期；