净利润增速大幅低于营业收入增速的原因是营业成本和销售费用的提升，我们判断原因是收入结构变化所导致，ATM 产品毛利率尚无明显下滑趋势。2014 年底ATM 产品订单38.8 亿元，同比增长34.4%，货币自动处理设备期末库存量30994 台，同比增长69.9%，产品销售预期良好。
    2. 银行对于外包服务需求迫切，公司进展明显加速
    高端服务布局正在加快。公司通过非公开发行募集资金37.3 亿元，其中19.6 亿元用于建设全国金融外包服务平台，17.7 亿元用于补充流动资金（主要是投资武装押运公司）。
    一般银行投放自助设备，会涉及选点-选型-实施安装-调试-运维-现金服务-技术保障-后台运行指标监控等多个环节，自助设备在安装完成之后后续服务链条很长。在国外，ATM 机服务外包非常普及，比如日本80%以上都是交给专业公司去做；老牌的货币自助设备制造商如NCR、迪堡服务业务收入占比在50%以上。银行如果自行实施这些环节，对银行的人力、物力、财力是极大的浪费，这并不符合社会精细化分工的趋势，银行需要专业公司在其非核心业务上提供专业服务。特别是一些中小银行，通过外包可以在较低成本的前提下实现网点的迅速布局。
    公司测算外包可以帮助银行降低成本10-15%，效果非常明显。
    从银行的角度来看，将业务外包最重要的是控制风险，所以会尽可能选择与资质好、信誉度高、有成熟模式和丰富经验的厂商合作。广电运通作为国内ATM 产业龙头，不只是在销售的市场份额上遥遥领先，同时也构建了行业内覆盖面最广、响应速度最快的服务保障网络，已经在全国32 个省市建立700 多个服务站，具备全服务外包的基础和能力，技术+安全的模式给客户很强的信心。而且现在大多数公司只能从人力外包的角度去做金融外包，广电运通的层级显然更高，业务深入到银行现金流转的每一个环节。
    根据定增项目规划，公司将在未来3 年在30 个城市投资建设金融外包服务平台，未来2-3 年投资20-30 家武装押运公司。虽然09 年国务院就发布《保安服务管理条例》要求安保脱钩，2012 年12 月公安部也曾发布《关于加快推进公安机关保安企业脱钩改制工作的通知》，要求在2013 年12 月之前完成改制，但由于安保脱钩涉及枪支管理、人员分配等问题难度较大。据了解，近期公安系统多次电话会议强调安保脱钩问题，许多地方性质的安保公司股权也在产权交易中心出售，相信安保投资公司的股权收购动作会加快。
    3. 有别于市场的认识
    市场认为公司作为制造型企业，盈利还是主要来自自助设备销售，运营属性不强，并且“互联网+”布局不够明确。我们认为，公司“高端制造+高端服务”已经初见成效，设备维护及服务收入从2012 年的2.3 亿增长至2014年的5.7 亿，占比从10.7%增长到18.2%，收入结构发生明显改变，而且服务占比还将不断提升，预计在三年内“高端服务”收入占比将达到50%以上，公司的主要收入来源从一次性销售设备转为可持续的服务性收费。而且ATM 是线下天然的金融入口，可挖掘价值巨大，特别是在社区金融、农村金融等蓝海市场，ATM 所承担的角色更为重要，公司已经占据极佳的卡位优势，申请支付牌照暗示向更深层次金融服务布局的可能。
    市场短期过于关注银行卡清算牌照，且忽视广电运通的软件能力。我们认为，银行卡清算牌照放开有利于产业各方提供差异化、多样化服务，通过公开透明的市场竞争提升服务水平，利益再分配有利于新的入场者，但目前为止广电运通并未在公开场合披露申请银行卡清算牌照。需要关注的是，广电运通在软件产品方面有很强的技术储备，自主开发了银行终端、前置端及其主机系统软件，其中包括金融交易交换平台FEEL Switch，银行卡系统CardElite。FEEL Switch 已服务超过50 家海内外金融机构，管理近8000 台ATM 设备和20000 台POS 终端，在缅甸的23 家银行中有9 家银行在使用运通国际的支付清算系统。
    市场低估国企改革为公司带来的实质性改变。公司的非公开发行对象之一为广州证券鲲鹏运通1 号定向资产管理计划，该计划有广电运通部分董事、监事、高管及核心骨干员工认购。员工持股计划标志着公司的国企改革迈出重要一步。实际控制人广州市国资委在国企改革方面走在全国前列，控股上市公司白云山、广州浪奇、广州友谊等通过定增、引入战略投资者、员工持股完善公司治理结构，提高运作效率，不排除公司下一步深化国企改革的可能性。
    4. 维持买入评级
    考虑定增对股本的摊薄，