收入表现突出，拨备前利润好于预期：招行1Q2015 年实现营收507.5 亿元，YOY 增24.2%，实现净利172.2 亿元，YOY 增15.2%，业绩略好于我们的预期，主要源于收入端的较好表现：Q1 净利息收入同比增长27.5%，手续费净收入同比增长34.6%。收入端的高增长也是在高拨备支出的背景下能录得较好增速的主要原因，Q1 信贷成本2.04%，远高于往期水平，加回拨备后利润增长达30.5%，好于我们的预期。
    息差表现优于同业，生息规模保持平稳：我们测算Q1 净息差约为2.84%，环比及同比均提升30BP 左右，主要受资本市场活跃、零售低成本活期存款占比上升以及流动性较为宽松环境下同业资金成本率下降等影响，带动付息负债成本降低较快；公司一季度的息差表现显著好于同业，受到两次降息的影响相对较小，突出了公司零售品牌的优势。 生息规模方面保持平稳增长，Q1 环比增3.6%，其中贷款增4.1%。
    不良加速，拨备预留空间充足：资产质量方面，报告期末，公司不良贷款余额约为321.71 亿元，环比增40 亿元，不良率1.35%，环比升24BP，不良的上升拖累贷款拨备覆盖率环比下降9.73 个百分点至220.26%；不过得益于连续几个季度的高拨备计提，贷款拨备率仍维持在2.97%的高水平，比年初上升0.21 个百分点，已超过银监会监管标准，公司的高拨备为今年全年的利润表现预留了较大的调节空间，不过未来仍需持续关注整个银行业的不良状况。
    盈利预测与投资建议：维持预测，预计2015/2016 年分别实现净利润605亿元和643 亿元，YoY 分别增长8%和6%；当前股价对应2015 年动态PE为7.63 倍，PB 为1.24 倍，估值不高，2015 年我们看好公司零售品牌优势和“一体两翼”的战略，给予“买入”的投资建议。