◆资产减值损失大幅减少确立业绩拐点，钢贸坏账影响基本消除2014 年公司净利润增速高达64.5%，远高于营收增速的主要原因是减值损失大幅减少，从上年同期的8.91 亿元降至5.25 亿元，降幅41%，而钢贸坏账又是关键。2011 年子公司东方贸易开始做钢贸业务，2012-2014年钢贸坏账计提分别达到4.01 亿元、7.26 亿元、2.10 亿元，2014 年底钢贸应收款项扣除坏账准备后价值为1.83 亿元，钢贸坏账影响基本消除。
    ◆传统主业遭遇一定压力，多元化奠定新的成长路径
    2014 年营收增长10.8%，实现业绩反转，第四季度同比下降9.42%主要是高基数所致。新签合同273 亿元，其中国内56 亿元（同比下滑39%）、海外217 亿元（同比下滑6%），显示传统主业遭受一定压力，一定程度上印证了市场担忧逻辑：国内水泥新增投资下滑，海外市场占有率遭遇天花板。但值得关注的是公司的多元化将成为新的成长路径：1）2014 年新签客户服务类合同22 亿元，同比增长121%；2）工程多元化，包括在电力、矿业、建材等工业工程领域及基础设施工程领域，另外还有环保业务。
    ◆“一带一路”、低碳环保为公司打开新的成长空间
    在“一带一路”战略带动下，公司有望充分发挥商务能力优势，一方面由水泥工程向工业/基础设施/民用工程等多个领域拓展，另一方面发展海外水泥投资业务。低碳环保业务是公司又一重要看点，2014 年公司环保业务业务收入7 亿元，新签合同8 亿元，包括除尘装备制造与销售业务、废弃物处置业务、脱硫脱硝业务、尾矿处理业务。徐州中材节能环保水泥装备制造项目已进行分项验收工作、河南中材环保高端环保装备产业化基地项目（一期）于2014 年底开始动土建设，未来环保业务将快速发展。
    ◆重申“拐点并新成长”逻辑，维持“买入”评级
    我们认为公司是“一带一路”、“国企改革”相关标的中自下而上有较高投资价值的公司。预计2015-2017 年EPS 分别为0.76/0.97/1.21 元，净利润复合增速达到108%，维持公司“买入”评级，调高目标价至23 元。
    风险提示：环保业务开拓不达预期、汇率风险