投资要点：
    业绩符合预期，维持增持评级。公司 2014年收入 240亿，增长 13%，归母净利润6.5 亿，增长25.4%，扣非净利润6.1 亿，增长20.8%，基本符合预期。公司医药工业增速企稳，有望逐步回升，商业保持平稳增长，不断探索各项新业务，维持2015~2016 年EPS 2.35、3.01 元，预测2017 年EPS 3.62 元，考虑到公司未来改革落地后管理层积极性提高，工业转型和医药商业新业务布局有望加速，上调目标价至67 元，对应2015 年PE 29X，维持增持评级。
    医药工业增速企稳，有望逐步回升。2014 年公司制药事业部收入16.7 亿元，下降2.3%，净利润2.3 亿元，增长8.4%，工业收入与2013 年基本持平，增速企稳。预计头孢系列增速约5%，达力芬增速约10%，达力新增速约8%，联邦止咳露销售调整，预计下降约30%。
    医药商业保持平稳增长，探索各项新业务。2014 年公司分销事业部收入223 亿，增长14.3%，净利润3.5 亿，增长17.8%，毛利率小幅提升。公司主动收缩回款风险高且盈利水平偏低的调拨业务，预计纯销业务增速约20%，占比达到72%。在传统商业业务之外，公司积极探索布局器械疫苗、医药电商、DTC 药店等新的业务模式，对传统业务形成有力补充。
    静待混改落地。2015 年2 月初集团混合所有制改革试点方案已经获国资委批复， 公司将稳步推进管理层激励，改革落地之后，公司的活力将被进一步激发，促进公司业绩增长和估值提升。
    风险提示：改革和整合进度低于预期，工业转型低于预期。