公司2014 年收入189 亿元，YOY 13.3%，股东净利润7.6 亿元，YOY 31.6%，EPS 1.74 元，基本符合我们预期的1.78 元。每股经营净现金流1.71 元，现金状况良好。每10 股分红9.2元（含税），派息率53%，已经连续两年分红。单季度来看，4Q14 收入和税前利润分别同比增长18.4%和15.6%，4Q14 的股东净利润同比增长96%，主要是中美华东拿到高新技术企业认证之后的税率调整以及中美华东剩余25%股权在2014 年9 月份并表。
    分业务来看，1）工业业务（主要是中美华东）收入36.7 亿元，YOY24.95%，毛利率同比上升1.84 个百分点；中美华东净利润6.9 亿元，YOY 35.4%。我们预计阿卡波糖收入同比增长35%左右，预计百令胶囊同比增长31%左右；免疫抑制剂和消化类实现20%左右增速；2）商业业务收入同比增长10.9%，毛利率上升0.24 个百分点，其中母公司收入同比增长10.1%；宁波子公司收入同比增长达20.5%，其代理的玻尿酸贡献近8000 万元，。商业增速略高于上半年（增速8.36%），表明杭州控费的政策压力对公司的影响逐渐趋弱。
    商业业务开始转型，试水健康管理和美容连锁。2014 年公司大力推进商业模式改革，逐步形成健康体检馆、中药香文化、医疗美容、器械租赁、名医馆等组成的健康产业体系。去年新设立子公司悦行优品健康管理公司和宁波幸福缪斯医疗投资集团，前者已在杭州设立三家健康体验馆，专营较为高端的居家健康设备，后者则是国内首家微整形美容连锁机构。
    2015 年1 季度净利润预增24%~36%，股东净利润预增55%~70%。
    股东净利润增速高于净利润增速，是由于1Q14 中美华东25%少数股权尚未并表，因此净利润增速更有代表性。如果再剔除税率的因素之后，我们测算1Q15 净利润实际增速是15.5%~26.2%。其中，中美华东收入增速预计30%~40%，增速继续加快（2013、2014 年工业收入增速分别为21.7%和24.95%），符合我们判断。
    继续看好中美华东增长提速：公司2014 年已解决股改遗留问题，未来增长来自于：1、阿卡波糖继续享受基药红利和进口替代；阿卡波糖已经完成FDA 和欧盟认证，并获得国家科技进步二等奖，未来招标中，无论是质量打分，还是可能的后续仿制药竞争，公司都居于有利地位；阿卡波糖咀嚼片作为独家剂型获批，建立宽厚护城河；2、百令胶囊近年受产能限制，但预计今年仍能实现30%左右增速，明年上半年江东基地产能释放将推动百令胶囊增速加快；
    3、达托霉素、磺达肝葵钠和卡泊芬净等仿制药今年有望获批；4、商业业务积极转型，公司利用自身在浙江地区的商业优势，拓展健
    康业务、美容业务和电子商务，前景值得看好。
    风险提示：业绩不达预期风险；
    盈利预测与评级。我们预计2015~2017 年净利润分别同比增长49%/31%/26%，EPS 分别为2.60/3.40/4.27 元，当前股价对应15PE 仅22 倍，中美华东将继续保持快速增长，商业业务有较多创新亮点，我们认为当前股价低估明显，维持“强烈推荐”评级。