简评
    库存恢复正常水平 单季收入正增长
    公司四季度收入增长9%，前三季度每个季度均下滑。主要是经过大半年调整，库存已恢复正常水平，周转一次约30 多天。公司在下半年陆续推出了绿爱+等高端新品，儿童牛奶也在华东区域销售，贡献收入增量。另一个原因是13Q4 首次收入下滑，本身基数不高。
    费用投入仍然较大
    四季度录得亏损，利润同比加速下滑，主要是销售费用投入依然较大，以及高价成本对毛利率的影响。从前三季度看，毛利率同比降4.5%，费用率提高5%。
    盈利预测：公司14 全年净利率1.3%，同比降10 个点，为5 年最低。我们认为，15 年相比14 年，原奶成本下降，公司推出的新品主要是中高端，毛利率应得到支撑。费用方面，随着收入恢复增长，费用率预计会有所下降。15 年净利率具有很大弹性。目前恒天然正执行要约收购，收购价18 元，期限为2 月12 日到3 月13 日。如果一个月内要约收购完成，则下一步双方合作将有望展开，公司拟推出的员工持股计划也有望推进。预测15-16 年EPS为0.3、0.48 元，维持“增持”评级，目标价20 元。