2013 年底完成的海外油气资产并购保证了公司2014 年原油产量实现较大幅度提升。2014 年，公司海外原油产量达到686 万吨，同比大幅提升131.80%。
    天然气产量稳步增长。2014 年，公司天然气产量202.87 亿立方米，首次突破200 亿方。天然气产量在公司油气产量中的占比达到24.87%，我们预计随着公司页岩气产量的快速提升，天然气将成为公司未来油气产量增长的重要推动力。
    在油价大幅回落的背景下，天然气业务有望成为公司上游业务稳定的盈利来源。
    2. 炼油业务：原油加工量稳步增长，柴汽比逐年下降
    原油加工量稳步提升。成品油价格理顺后，公司炼油业务盈利稳定，从而也推动了公司原油加工量的增长。2014 年公司原油加工量2.35 亿吨，同比增长1.48%。国内成品油价格的连续下调影响了公司原油加工量的增速。
    柴汽比由2011 年前的2:1 以上，降至2014 年的1.45:1。近两年由于经济增速放缓，对柴油的需求下降，同时其价格也相对低迷，而汽油需求继续保持较快增长。2014 年公司汽油产量5122 万吨，同比增长12.42%；柴油产量7426 万吨，同比下降4.06%。随着汽油收率的提升及柴油收率的下降，在柴汽比方面，公司柴汽比由2011 年的2.08:1 降至2014年的1.45:1。
    3. 化工业务：行业景气度回升，乙烯产量继续增长
    2014 年公司乙烯产量达到1069.9 万吨，同比增长7.20%，已是历史新高产量。我们预计随着石化行业景气度的缓慢回升，公司乙烯产量有望逐步增长，同时化工业务盈利也有望逐步提升。
    4. 成品油销售：单站加油量效率不断提升，关注混改进展
    2014 年公司成品油总经销量达到1.71 亿吨，同比增长3.36%，保持了连续增长态势。成品油经销量的稳步增长也是公司营销与分销业务板块盈利稳定的重要原因。
    单站加油量效率逐年提升。目前公司有3 万余座加油站，布局完整，且经营效率逐年提升。2014 年公司单站加油量达到3707 吨，同比增长4.10%。
    中石化销售公司自2014 年2 月启动混合所有制改革以来，其改革一直在稳步推进中，我们预计销售公司引资工作有望近期完成。在引入民营及社会资本后，期待销售公司非油品业务的快速发展，从而进一步增强销售公司的整体盈利能力。
    5. 盈利预测与投资评级
    我们预计公司2014-15 年EPS 分别为0.45、0.45 元。原油价格快速回落成为影响公司业绩的重要因素。
    我们给予公司“增持”投资评级，目标价6.81 元（按照资产价值重估方法），对应2014 年15 倍PE。
    6. 风险提示
    短期（4Q14、1Q15）业绩下降；原油价格继续回落；天然气价格可能下调。