2014年1-9 月，公司实现销售收入47.74 亿元，同比下降41.47%；归属上市公司股东净利润12.47 亿元，同比下降53.92%；基本每股收益为0.89 元，表明公司业绩仍受困于行业深度调整且持续承压。其中，三季度单季实现销售收入11.37 亿元，同比下降60.81%；归属上市公司股东净利润2.86 亿元，同比下降67.64%。我们认为，因行业深度调整导致产品价格带下移，承压之下的公司于7 月份下调国窖1573 价格至560 元(计划外为620 元)，并对2012、13 年库存进行动销补贴，更于9 月份停止发货，以表明其彻底清库存保价格的决心。虽然从草根调研反馈情况看，国窖1573 已开始走量，但是公司此次调价并未完全凸显出其产品的性价比，导致调整的最终效果仍有待进一步观察。
    （二）短期低档酒仍将是业绩的主要支撑
    以2014 年上半年数据来看，公司低档酒实现销售收入21.48 亿元，同比增长6.66%，已占销售收入近六成，也是唯一实现正增长的业务。而低档酒三季度继续表现平稳，我们预计其短期将成为公司业绩的主要支撑。同时值得注意的是，公司中档酒上半年的大幅下滑是市场未曾预料到的。我们认为，考虑到高档产品降价后，公司对中端酒在市场价格带下移时需做出有效应对。因此，公司上半年对中档产品进行了销售团队体制调整，为增强中档产品渠道动力及理顺市场价格，引导商家成立了特曲公司和窖龄酒公司，导致上半年发货受到了一定的影响。预计随着调整的逐步到位，四季度业绩仍存有改善与恢复的空间。
    我们也应该看到，公司良好的现金流表现仍是其业绩的一大亮点。经营活动产生的现金流净额为15.11 亿元，高于同期净利润近3 亿元，显示出公司尚保持着较好的经营活力。此外，其整体毛利率在经历上半年的下滑后，三季度并未进一步恶化，稳定在50%左右；净利率的下滑幅度也有所收窄，为27.59%(yoy-6.79 PCT.)。期间费用率总体同比上升3.04%，其中，销售费用率6.3%(yoy+0.83PCT.)；管理费用率6.66%(yoy+2.17 PCT.)；财务费用为-7325.37 万元，较去年同期增加5655.57 万元。
    （三）看好行业阶段性估值修复机会下的高弹性品种
    继续7 月初来全市场策略角度推荐观点（详见4 篇公司及行业报告调升五粮液为白酒行业首推）。今年初我们曾持续提示过大家要把握好白酒板块的阶段性估值修复机会，我们认为即使在经历一轮反弹之后，现在板块各品种估值水平仍处于底部区域。虽行业销售方面景气度将低于市场预期，但估值水平仍低于十年前夕阳行业论时的水平，因此可择时看好白酒板块的市场表现。我们现在仍建议投资者需从估值修复的角度出发，挖掘仍存在一定弹性空间的品种。
    我们认为，从此前国窖1573 的下滑幅度看，未来请投资者密切关注国窖1573 恢复动销后的弹性空间。
    3．投资建议
    截止目前，公司仅完成年销售计划的41.16%。我们判断，2014 将是公司理顺产品价格体系、重夺终端市场份额的一年，短期业绩受政策调整影响不容乐观。公司此次调价控量使得市场预期略有改善，从草根调研反馈来看，动销明显加快。从这个角度来说，业绩改善或只是时间问题，看好未来2-3 年公司业绩恢复性增长带来高弹性空间。但是，考虑到目前公司仍处在调整转折期，还需等待各项措施执行联动效果的显现，下调公司2014/15 年EPS 至1.30/1.54元，对应PE 为13/11 倍，“谨慎推荐”评级。