13 年净利在收入单位数增长的基础上，依旧保持双位数增速，毛利率提升近 3 个百分点；2）14 上半年，公司整体毛利率较上年同期基本持平。由于期内公司主动放缓了线下终端门店的开店速度，关闭整合部分经营不善的店柜，费用支出大幅缩减。其中，销售费用率由上年同期 23.77%降至 22.93%，管理费用同降 15.34%，费用率降至 4.87%。3）渠道方面，公司继续加速调整线下店铺结构，以家居生活馆建设为重点，同时优化电子商务平台运作。上半年，电商销售同增 40%，公司净关店铺 220 家，其中加盟店 198 家，直营店铺数量占比目前已提升至近 30%。
    3.  财务指标 伴随公司产品及渠道调整相应改善 ：1）14 上半年存货因渠道调整及产品资源整合，同比增速由上年同期11.92%回落至-4.48%，周转率有所改善；2）应收账款增速继续放缓，同时，因采购量减少，应付项整体增速由上年同期 120%降至-34%；3）上述调整下，经营性现金流净额本期同比大增，但较净利差额尚未回正，盈利质量仍待进一步改善。
    4. 短中期内，公司将直面“挤压式”的竞争：2014 年公司调整了多品牌的定位及布局，第二品牌馨儿乐在产品品类上更加丰富，价格带明显拉长， “竞争性”更加突出，以抢占竞争对手的市场份额；主品牌富安娜仍然定位于提升产品力及品牌形象；电商品牌圣之花将在天猫等平台系统上，以系列化的方式整体推出，继续探索互联网时代的具体发展路径。
    5. 长远来看， 未来大家居品类的丰富将更大发挥整体搭配的协同效应： 公司目前已经大致勾勒出未来大家居的发展方向，即在现有以床品为主的产品结构下，拓宽产品品类，从四件套、被芯、枕芯等，逐渐延伸至窗帘、壁纸、沙发、地毯、家居服、拖鞋、衣柜等。公司对大家居的方向选择，符合行业的发展趋势——大型专业店代表着未来的渠道方向，大型专业店在店铺规模、卖场形象、商品选择上明显胜出，更重要的是，其单店产能、成本控制、管理成本、管理深度等，比以规模取胜的连锁品牌专卖店更为突出，也符合未来零售业态的竞争法则。预计大家居的建设方向，未来将为公司深挖出更多的市场空间。
    6. 在目前竞争加剧的环境下，我们认同馨儿乐 2014 年的定位调整，看好公司市场份额的提升；此外，公司在大家居方向的战略性投入，虽然短期内对业绩的贡献作用不大，但长期来看，能够深挖市场空间。预计公司 2014-16 年实现归属于母公司净利润分别为 3.63、4.16、4.78 亿元，同增 15.38%、14.38%、14.94%，对应 EPS 分别 0.85、0.97、1.12 元。考虑到相关可比公司 14 年 PE 区间在 16x-25x 区间，给予公司 2014 年 20xPE，对应目标价 17 元，维持
    买入评级。
    7. 主要不确定因素：终端需求持续恶化、新品牌建设不达预期、大店建设不达预期。