毛利率提升：加价率提高、加工费下降、非黄金占比提升2Q14 收入下降9.2%，黄金现货价格平均较去年同期下降约10%，意味着黄金批发量与去年同期基本持平。但由于批发加价幅度的提高（平均提高3-4 元/g）、加工费的下降（平均下降3 元/g）以及非黄金品类的快速增长（今年以来钻石、翡翠、彩宝等高附加值品类同比增长超过30%），使得老凤祥毛利率提升0.95 个百分点至8.07%（上半年毛利率提升0.69 个百分点至8.02%），带动2Q 毛利额增长2.9%，净利润增长2.6%，符合我们此前在苏皖地区经销商调研报告中的逻辑判断。
    品类转型、模式升级，资本力量是重要支持
    在黄金需求放缓的大背景下，老凤祥仍然保持快速扩张，行业集中度提升，品牌力凸显。另一方面黄金弱市也为老凤祥“河南模式”的推广和非黄金品类转型提供了极好的契机，若能借助资本力量和网点优势，以代销（或账期拉长）等方式加快终端镶嵌类铺货，仍然具备在钻石等品类上突围的实力。我们认为老凤祥是行业地位强势、价值底线夯实、转型路径清晰、人才激励完善的老字号民族品牌，预计公司14-15 年EPS 为1.79 和2.22 元，维持“买入”评级。
    风险提示：金价下行抑制终端金饰需求；非黄金推广不达预期。