事项：
    2014年6月4日至6月6日，中信证券在成都召开下半年投资策略会，我们邀请青岛啤酒就行业运行现状和公司经营战略进行交流，要点如下。
    评论：
    销量展望：两端增速相对要快，整体增长预计10%以上。2013年实现收入283亿、同比增9.7%，总销量870万千升、增10.1%，市场占有率17.2%，净利润19.7亿、增12.2%；其中，青岛主品牌实现销量450万千升，结构中，听装、小瓶、纯生、奥古特等高附加值啤酒销量158万吨、增12.6%。2014年Q1实现收入71亿、增17.4%，总销量218万千升、增19.3%，净利润5.9亿、增20%；其中，青岛主品牌销量117万千升、增11.7%。由于三得利于2013年4月底开始并表，预计4月销量可以基本维持一季度增速，但在5月回归可比基数后，增速将向整体增速靠拢，预计2014年销量增速在10%以上，挑战1000万千升需要有一定规模的并购。
    行业趋势：销量将低速增长，吨价提升为主。2013年我国啤酒行业收入1814亿，同比增长12.6%；总产量5062万千升，同比增长3.3%。从人均销量看，2013年啤酒行业人均销量37千升，已经明显超越全球28千升的水平，通过国际比较看，美国达到72千升，日本45千升，由于欧美市场啤酒消费增量空间有限，国际啤酒公司将仍有增长的中国市场作为重要增收来源，预计我国人销量会逐步达到45-50千升区间。从吨酒收入看，从2001年的1995元/吨提升至2013年的3584元/吨，年CAGR达5%，结合国际比较和我国收入水平提升趋势，以及2013年吨酒收入提升9%，预计吨酒价格可逐步达4500-5000元区间。综合来看，预计未来3年啤酒行业收入年CAGR为10%。2014年前4月行业总销量1530万千升、增5.8%，前4月收入559亿、增12.1%，前4月利润总额27.1亿、增19.5%。
    行业格局：集中度持续提升，利润率提升需结构升级。以销量计，2013年国内前三市场份额为51.2%，其中，华润雪花23.2%，青啤17.2%，燕京啤酒10.9%；假若加上外资百威英博12%的市场份额，前4市场份额为63%。据Euromonitor统计的国内单品市场份额，国内第一的华润雪花单品在公司销量占比达90%，雪花销量业内首次过千万千升达1062千升，占行业比重20%；青岛为10.1%，燕京7.3%，哈啤5.4%。参考国外竞争格局（稳定后），ABInBev在2012年收入398亿美元，总销量4亿千升，毛利率58.7%，净利润率18%，实际税率15.3%，市值1770亿美元，13年PS为4.1倍。国内啤酒公司2013年毛利率：青啤和燕京为40%左右；2013年净利润率：青啤7%，燕京5%，华润雪花不足3%。国内啤酒行业净利润率大幅度提升需要产品结构升级和竞争放缓，目前看这个进行过程相对缓慢，但长期趋势可期。
    成本费用：上半年成本锁定，净利润率改善仍需时间。分地区看，2013年，山东地区收入152亿、同比增12%，华北52.6亿、增13.7%，华南50亿、降1%，华东30.6亿、增37.6%增速明显，东南20.6亿、增15.6%。啤酒毛利率40.1%、同比减少0.3pct，主要是因为并购带来的销量为中低端产品，减弱产品结构升级的效应。2013年制造成本中，麦芽占比14.5%，在去年底的时候大麦价格320-330美元/吨，预计年底的采购规模可以锁定今年上半年的成本，但目前上涨的价格对下半年成本会有一定压力。由于今年有重大体育赛事，公司采取积极的市场发展战略，预计在毛利率和销售费用率改善不明显的背景下，净利润率变化不大。
    风险提示：大麦价格上涨会增加公司成本，竞争对手大幅度扩张会延迟公司的净利润率改善预期时点。