本报告导读：
    万科兼具成长性和明确估值修复催化剂，小股操盘有望打开万科ROE 提升和利润增长的新空间，维持增持评级及12 元目标价。
    投资要点：
    万科兼具成长 性和明确的估值修复催化剂，预计2014/15年EPS1.72、2.11 元，RNAV16.72 元，现股价相对折51%，估值具强烈吸引力，
    我们维持增持评级及12 元目标价（对应2014 年7 倍PE），若B 转H 成功，给予万科H 股2014 年与中海相同的7 倍PE，对应人民币12 元、港币15 元目标价。
    合理项目布局和强大的品牌优势，使万科能够享受“分化下的成长”。
    1）区域分化和市场集中度提升是大趋势，不可逆转，我们看好大都市圈、城市带以及受益人口、交通、产业流入的城市；2）万科项目布局主要集中在东部一二线城市，未来销售前景良好；合理的区域布局和万科强大的品牌优势有望使万科享受“分化下的成长”。
    万科的销售至少具翻倍空间：方式为市占率提升、城市深耕、城市广入。1）与帕尔迪5%市占率比，万科目前2.5%市占率有翻倍空间；2）预计未来万科进入约80 个城市，单城市产能有望达到45 亿，则对应3600 亿销售，较2013 年仍有翻倍空间。
    小股操盘有望打开万科ROE 提升和利润增长新空间。小股操盘可带来净利润率和权益乘数的双提升，从而带来提升ROE 及利润增速，本质上是攫取品牌和管理输出的“超额利润”。
    “规模”万科VS“效益”中海，万科估值不应低于中海：万科真实ROE 并不低于中海；若剔除公允价值计价所带来利润，中海净利润规模、ROE 均低于万科；万科H 股和红筹平台将逐步解决融资问题。
    风险提示：B 转H 方案失败、市场基本面进一步下滑