投资要点：   
    短期业绩承压，下调盈利预测：公司三季报业绩继续下滑，下调 2013-2015 年EPS 至1.97、2.01、2.34 元（下调幅度-8.0%、-15.8%、-16.5%）。短期销售压力仍然大，给予2014 年19 倍PE，维持39 元目标价，增持。  
    业绩符合预期：2013 年三季报，张裕A 收入33.5 亿、净利润8.7 亿， 同比分别下降18.8%、25.3%，EPS1.27 元。其中三季度单季公司收入、净利分别下降27.2%、46.9%，EPS0.19 元。符合市场预期。  
    酒庄酒等高档产品销量降幅仍未好转：三季度公司疆巴保男爵、宁夏摩塞尔、陕西瑞那酒庄开始销售产品带来少许增量，但高档产品销量下滑仍未好转，拖累张裕三季报收入下降18.8%，毛利率69.4%， 同比下降6.3pct。我们预计报告期公司整体销量下降11%左右，其中解百纳下降超过20%，卡斯特和爱斐堡降幅也在30%以上。  
    营销压缩，预计全年销售费用率降3.5pct：报告期公司期间费用率降3.1pct，其中营销费用的缩减导致销售费用率下降3.9pct。鉴于目前的市场环境，我们预计2013 年公司销售费用率将降3.5pct。  
    行业回暖仍需等待：经济低迷、三公消费限制是抑制葡萄酒商务、政务需求的主因。因两大制约因素短期难改，因此我们预计行业回暖仍需等待。