收入增速稳步回升，增长质量很高。2013 年上半年公司实现收入29.7 亿，增长13.7%，净利润6.4 亿，增长15.2%，扣非后净利润6.4 亿，增长19.0%，EPS0.47 元，符合预期。二季度单季实现收入14.9 亿，增长17.0%，净利润3.1 亿，增长19.6%，扣非后净利润3.1 亿，增长28.1%，EPS0.27 元。二季度公司各项经营指标均有所回升，特别是收入增速稳步回升，同时应收账款与存货周转天数缩短，每股经营性现金流0.43 元，增长62.8%，说明增长质量很高。
    肿瘤药同比略有增长，麻醉药、造影、电解质输液增速较快。受12 年下半年肿瘤药降价影响，肿瘤药收入同比仅略有增长，麻醉药收入增长约40%，电解质输液收入增速约30%，造影剂增长30%~40%。我们认为恒瑞麻醉药、造影剂、电解质输液和多数肿瘤药品种竞争结构较好，招标降价压力不大，同时，碘克沙醇、小儿电解质输液、艾瑞昔布、替吉奥等新产品将受益于招标，收入增速有望加快。一季度是公司收入增速低点明确，未来三年收入增长有望逐步加快。
    毛利率与期间费用率略有下降，经营性现金流同比增长 62.8%。2013 年中期毛利率78.1%，同比下降4.5 个百分点，主要是肿瘤药降价影响。期间费用率51.3%，同比下降3.6 个百分点，其中：销售费用率33.5%，同比下降7.3 个百分点，主要是核心产品市场认知度高，营销队伍稳定，无需追加更多投入；管理费用率18.0%，同比上升3.7 个百分点，其中研发支出约占营业收入的9%，研发投入力度大。每股净经营性现金流0.43 元，同比增长62.8%，主要是应收账款和存货周转加快。
    创新迈入收获季，2013 年迎来新品上市潮。阿帕替尼胃癌三期临床数据已经上报SFDA，年内有望获批；长效GCSF 拥有物质专利，2013 年3 月申报生产，有望获得加速审批，预计将于14 年上半年获批，二型糖尿病创新药呋格列泛获准美国一期临床，另有十几个创新药处于不同临床阶段。13 年公司已经取得非布司他、塞来昔布等仿制药批文，预计14 年获得仿制药批文不低于15个，新产品上市潮启动。国际业务：七氟烷、环磷酰胺、碘佛醇将于近期先后通过规范市场认证，借助跨国企业成熟营销渠道，有超预期可能。我们维持13-15 年每股收益预测0.93、1.12、1.39 元，同比增长17%、20%、24%，对应预测市盈率34 倍、28 倍、23 倍，市值低估，维持买入评级。