事件：
    三诺生物公告2013 年中报，报告期内实现营业收入21,137 万元，同比增长29.17%，实现归属上市公司股东的净利润为6,993 万元，同比增长16.52%，扣除非经常性损益后的净利润为6,433 万元，同比增长7.59%；每股收益0.68 元。
    点评：
    公司的业绩略低于我们的预期。
    产品换代导致血糖试条收入增速有所放缓。上半年公司实现销售收入2.11亿元，同比增长29.17%，其中血糖配套专用试条的收入为1.61 亿元，同比增长21.62%。公司血糖试条的增速较去年有所放缓，我们认为主要有两方面的原因：1）上半年外销收入同比下滑8.59%（以试条为主），扣除外销的影响，预计内销试条收入增长30%左右；2）公司的血糖试条目前在进行产品的升级换代，主推免调码的新品（目前试条占比仅10%左右），但由于新品产能尚未跟上，而老产品（非免调码的普通试条）又在进行降价让利促销，预计出厂价下降了10%以上，因此影响了试条的收入增速，我们预计内销试条的销量仍然保持40%以上的高速增长。预计四季度免调码的新品能够释放产能，届时公司的收入增速有望加速。
    血糖仪增速超出市场预期。报告期间，公司的血糖仪实现收入5,025 万元，同比增长70.42%，其中毛利率为12.07%，同比提升2.4 个百分点。我们预计，继去年的血糖仪降价促销之后，今年公司的血糖仪价格保持稳定，
    估计上半年仪器销量超过100 万台，明显超出市场的预期。仪器的高增长说明公司仍在大力拓展基层渠道，为明年试条的继续高增长打下良好的
    基础。
    产品结构变化提升试条毛利率。报告期间，公司的综合毛利率为66.59%，同比下降2.19 个百分点，其中血糖测试仪的毛利率为12.07%，同比上升2.4 个百分点；配套专用试条的毛利率为83.62%，同比提升2.08 个百分点。
    前面我们提到，公司上半年由于产品升级换代，老产品进行促销，内销试条的出厂价有所下降，试条的毛利率之所以还有提升，我们认为主要有两个原因：1）内销试条的增长远快于外销试条的增速（内销试条的毛利率高于外销）；2）公司仍在探索工艺改进，提高自动化程度，试条的单位生产成本继续下降。
    期间费用增长较快，但环比企稳。上半年公司的销售费用率为24.53%，同比上升3.54 个百分点，主要原因是公司继续加大对营销网络的投入，进一步在基层精耕细作；管理费用率为7.20%，同比上升1.3 个百分点。
    总体而言，公司的销售费用和管理费用的增速均超收入的增长，不过考虑到去年下半年期间费用率的高企，公司今年上半年的销售费用率和管理费用率环比并没有继续提升，反而有所下降，基本已企稳。
    外销是影响上半年业绩增速的原因之一。公司上半年内销收入为1.82 亿元，同比增长40.3%，主要靠仪器和内销试条的增长来拉动；外销收入为2,936 万元，同比下滑8.59%。外销的增长乏力，是公司上半年业绩增速放缓的重要原因之一。展望下半年，由于上半年公司收到海外客户TISA公司的两笔订单，向公司采购两批血糖测试仪及配套试条，分别发往古巴和委内瑞拉，两笔订单涉及的总金额为835 万美元，预计下半年和明年公司的外销收入仍能保持稳定。
    行业景气依旧，下半年有望加速增长。国内血糖监测系统行业目前正处在快速成长期，景气度较高，而且属于竞争不充分的蓝海市场，三诺生物作为国内血糖监测系统的领军企业，有望分享该行业确定性的高成长。上半年由于外销、产品升级换代等因素影响了业绩的增速，下半年随着外销收入的逐步恢复，以及免调码新品的产能释放，公司的业绩有望实现加速增长，公司中长期的成长逻辑仍未改变。
    盈利预测。我们预估公司2013-2015 年EPS 为1.28、1.70 和2.20 元，随着四季度新品产能的释放，公司下半年的业绩有望逐渐加速增长，中长期而言血糖仪行业也处于较高景气，增长确定，维持“增持”评级。
    风险提示。行业竞争加剧导致试条价格下降超预期。