事件： 
    7月29日特变电工发布2013年度半年报：上半年公司实现营业收入115.05亿元，同比增长17.02%；实现营业利润6.26亿元，同比增长26.71%；实现利润总额7.62亿元，同比增长23.73%；实现归属于上市公司股东的净利润6.75亿元，同比增长23.38%。EPS0.26元。 
    点评：
     业绩符合预期，光伏和工程施工收入、毛利大幅提升是业绩同比增长主因。上半年变压器业务收入与毛利率同比基本持平。电线电缆收入同比增长23.52%，但毛利率同比下降1.14个百分点。光伏、工程施工业务收入分别同比大增28.61%和47.06%，毛利率同比分别提升7.25、5.52个百分点，促使公司综合毛利率同比提升0.6个百分点至17.35%，成为公司业绩同比增长的主要原因。 
    规模化效益、新疆资源优势、双反促多晶硅业绩反转。多晶硅生产成本中电耗与折旧占比近50%。公司1.2万吨多晶硅三期项目已进入试产阶段，规模化效益加上公司得天独厚的煤炭以及自备电厂优势（上网电价仅0.25元/度左右，多晶硅综合电耗有望降至100度/千克），完全达产后多晶硅生产成本有望降至13-14美元/千克，成为国内成本最低的多晶硅企业。此外，由于商务部对美韩多晶硅反倾销的出台，而国内有效产能不足，将造成多晶硅供给短缺，短期内多晶硅价格有望推升至20美元，随着后续光伏电价新政出台，抢装及分布式启动对多晶硅需求的拉动将进一步推升价格。去年公司多晶硅子公司亏损8468万元，今年上半年亏损1848万元，下半年预计扭亏为盈，1.2万吨产能完全达产后有望增厚EPS约0.1元。 
    光伏电站总包、海外工程放量是今年业绩增长助推器。公司是国内光伏电站总包业务龙头，市场份额约占10%，今年有望完成1GW项目。公司同时具备多晶硅、硅片、组件、逆变器以及配套变压器、电线电缆等几乎全产业链生产线，与电站业务形成成本协同效应，大幅提升盈利空间。海外成套工程已成为公司传统主业在国网投资平稳增长下实现再次飞跃的出海口，目前公司海外工程订单充足，由于盈利水平高，将是公司未来利润的重要来源之一。 
    盈利预测与估值。我们预计公司13-15年EPS分别为0.52、0.64、0.77元，对应PE为16、13、11倍。维持"谨慎推荐"评级。 
    风险提示：毛利率下滑风险、海外工程进展低于预期风险、多晶硅项目达产不及预期风险、汇率风险。