投资逻辑
    行业弱市环境下顺利完成非公开增发，优良质地吸引长期产业资本介入：今年由于受经济持续低迷、削减三公以及禽流感、地震突发事件的影响，旅游行业整体表现欠佳。在此整体不利的环境下，国旅从去年11 月13 日发布非公开增发董事会公告开始，仅用了不到8 个月的时间完成了全部增发事宜，募集资金到位，很大程度上得益于公司优良的质地以及近几年保持较快的业绩增长。而且，从此次参与非公开增发的机构投资者构成来看，不仅有长期关注公司的基金公司和保险资金，更有复星集团这种长期产业资本作为此次非公开增发最大的参与者介入。复星集团近几年在全球旅游产业链的大规模投资无疑将成为国旅未来潜在变化的看点之一。
    离岛免税业务继续保持较快增长，预期中报业绩增长40%以上：正如我们中期策略中所分析，今年削减三公对旅游市场产生较大负面影响，尤其对以团队为主的旅游市场影响尤为显著。然而，以散客为主的休闲度假旅游目的地却呈现出较为稳定的增长态势，1~5 月三亚接待国内游客实现8.8%的增长，即较好佐证了这样的趋势。游客量的稳定增长，加之去年11 月海南离岛免税政策调整后的积极影响，公司离岛免税业务有望继续保持较快增长，同时，传统出境免税业务增长也如期实现触底反弹，由此将带动公司上半年经营业绩实现较快增长。我们预期中报净利增速在40%以上。
    免税品政策放松仍存预期，如触发将成股价有力催化剂：对比国外免税品行业发展经验，中国目前在入境免税、市内免税店国人出境免税仍存在较大的放松空间，而离岛免税作为海南国际旅游岛最具标志性的落地政策，明年4 月试行期满三年后，进一步完善仍将是海南政府努力推进的目标。
    投资建议
    根据近期跟踪公司主业的情况，我们维持此前的盈利预测，但由于非公开增发后股本变化，公司2013~2015 年EPS 预测分别调整为1.427 元、1.784 元和2.14 元。按照今日30.93 元的收盘价计算，2013 年动态PE 为21.7 倍，处在行业估值区间中枢，但对应公司未来三年可预见性较高之27.6%的复合增长率，估值安全边际显著。而且，免税品行业政策依存较大放松空间，前景广阔。据此，我们仍维持公司“买入”的投资评级。
    估值
    我们给予公司未来6-12 个月35.6~38.5 元目标价，相当于25~27x13PE，可能触发之免税品政策放松及区域市场整合度提高或将成为股价催化剂。
    风险
    海南离岛免税市场经营环境出现不利情形；政策放松时间及力度低于预期