投资要点：
    苏宁云商发布2013 年一季度报告，实现营业收入272 亿元，同比增长20.14%（快于限额以上企业家用电器和音像器材类零售额16.7%的增速）；实现归属母公司股东净利润4.93 亿元，同比下滑48.19%；实现EPS0.07 元，业绩低于我们预期。【慧博资讯】其中，线上业务实现含税收入44.99 亿元，同比增长134%，另外，“红孩子”母婴、化妆品自营及开放平台业务，以及虚拟产品代售业务合计实现销售收入约8 亿元（未并表）；线下可比门店销售收入增长10.13%，较2012 年（下滑12.38%）环比大幅改善。（慧博资讯）公司同时预计2013 年1-6 月归属母公司股东净利润变动区间为7.02 至10.52 亿元，变动幅度为-60%至-40%。
    2013Q1 业绩虽环比改善，但仍差强人意。虽然相较于2012Q4（净利润下滑-76.82%）公司业绩下滑幅度在环比改善，但仍大幅低于我们此前预期（预期净利润与2012Q1打平或有小幅增长）。具体来看，主要由于毛利率仍处于下行通道所致，2013Q1 公司线上促销的持续进行以及消费类电子产品销售占比的提升共同导致毛利率下滑2.96个百分点至16.16%；此外，2013Q1 期间费用率同比略有增长（+0.17 个百分点至13.49%），其中，广告促销以及物流费用的增加导致销售费用提升0.11 个百分点至11.15%，公司债利息费用的确认导致财务费用率提升0.35 个百分点至-0.27%，同时，线下对人效、坪效的优化效果有所显现，管理费用率下降0.28 个百分点至2.62%。
    门店净减少60 家，未来关店将集中在社区店、县镇店。2013Q1 年公司在大陆地区新开门店11 家，置换/关闭门店71 家，共拥有连锁店1604 家；其中旗舰店/中心店/社区店/精品店/县镇店分别净减少8 家/12 家/26 家/4 家/12 家至328 家/421 家/751 家/2 家/92 家，乐购仕店净增2 家至10 家。香港地区、日本市场均为净增门店。总体来看，截止2013Q1 公司在海内外的门店数量减少60 家至1645 家。根据公司的规划，2013 年将继续关闭低效、无效社区店及县镇店，我们预计未来三个季度的关店数量为200 家左右。
    线上线下同价将持续压制毛利率，短期业绩难有改善。2012Q1 以来，公司毛利率逐季下行，2012 全年毛利率已下滑至17.76，2013Q1 毛利率环比2012 年仍下滑1.6 个百分点。根据我们了解的情况，公司对线上线下的融合策略将首先从“同价”做起，短期内引发与竞争对手的“价格战”在所难免，我们维持此前的判断，未来公司的毛利率将仍处于探底的过程中，预计2013 年毛利率将继续下滑2-3 个点左右。
    维持“增持”评级。我们调整盈利预测，预计公司2013/2014/2015 年EPS 分别为0.17/0.04/0.10 元，我们认为公司作为行业变革的先行者，短期内的竞争策略将使得业绩承受重压，但未来通过对线下门店大力度的调整，以及线上线下同价、第三方开放平台策略的实施，公司线上线下市场份额均有望得到提升，从中长期角度来看，我们维持对公司“增持”评级。