公司披露2012年报及2013年1季报。2012年公司实现业务量360.30亿元，同比增长4.42%；营业总收入75.55亿元，同比增长7.54%；营业利润1.49亿元，同比增长9.61%；归属于上市公司股东净利润1.25亿元，同比下降7.06%，基本每股收益0.15元（按2012年底股本）；扣非后归属于上市公司股东的净利润约7990万元，同比下滑37.98%。公司拟每10股派息0.5元。
    2013年1季度，公司实现营业收入18.95亿元，同比增长1.78%；归属于上市公司股东净利润5079.88万元，同比增长7.53%，基本每股收益0.06元（按2012年底股本）。公司预计2013年上半年净利润同比增幅0%至30%之间。
    盈利预测及投资建议。预计2013至2015年公司EPS分别为0.15元、0.18元、0.23元（2013年4月份完成定增，并按最新股本摊薄测算），4月25日公司收盘价对应2013年PE为39倍。公司目前最核心的主业为两块：广度业务、深度业务，其中广度业务处于成熟发展期，而深度业务处于市场开拓阶段，两者位于生命曲线上的不同位置，适合采用分部估值法： 
    ） 深度业务：收入增长较快，而利润贡献并不明显。不适合P/E和DCF估值，这个发展阶段，最为值钱的不是利润，而是市场，是网络，是品牌，更适合使用P/S估值。A股上市的"全国性""快消品分销类"公司（并非完全可比）主要是几家医药流通企业：九州通、国药股份、上海医药，三家公司2012年P/S分别为0.50倍、0.96倍、0.51倍，平均0.66倍。如果按照[0.66，0.97]倍给予深度业务估值，按2012年该业务收入规模测算，对应合理市值规模应该为[32.3，47.0]亿元。
    ） 广度业务：经营和盈利模式已经成熟。公司目前相对最盈利的资产，大概3.5‰的"净利润率"（分母为业务量），2013-2015年预计维持10%的业绩复合增速，我们给予2013年10倍PE，对应市值应为11.3亿元。
    综上讨论，公司合理市值规模约为[43.6，58.3]亿元，估值区间[4.42，5.91]元，公司4月25日股价为5.85元，接近我们估值上限。
    考虑到公司2013年快消品领域深度业务量高成长已基本锁定，在快速消费品品牌厂商渠道下沉、扁平化趋势下公司整合分销服务平台已经逐步确立营销、品牌、资源等优势，可以在上述估值区间上限上给与一定溢价，故维持"增持"评级。
    风险因素：公司如果继续通过深度业务现有盈利平台的利润去大规模滚动开发新的低线市场，成本前置可能导致公司短期内整体业绩不达预期。
    点评： 
    公司简介。作为平台型的供应链管理服务提供商，公司已逐渐确立了品牌、规模、营销等方面的优势。目前公司业务可覆盖客户企业供应链条上生产前端的采购、中间的生产、后端的分销等各环节，包括：（1）广度业务（采购执行、分销执行）；（2）深度业务（深度集群业务、深度整合分销服务平台）；（3）产品整合业务（虚拟生产）；（4）供应链金融服务。
    公司关注点：深度业务。公司现有3块主业中，广度业务从2001年25亿元到2012年的约294亿元（业务量），经历了11年11倍的增长；深度业务则运用供应链管理思想，结合快速消费品行业特征和渠道下沉、扁平化趋势，打造平台式的整合分销服务，目前深度业务主要聚焦快速消费品4个细分行业（母婴、酒饮、日化、食品），服务60个左右的客户（均为世界500强及国内各行业排名前位的厂商），判断快消品行业的发展趋势将推动公司深度业务下个5至10年的增长。
    2012年深度供应链业务量48.92亿元（其中约一半为快消品），估计2013年合计规模增至60亿元，业绩具有较高弹性。2012年公司深度业务量同比增长1.66%，占总业务量的13.58%，对应的营业收入占主营业务收入总额的64.76%，综合毛利占到了公司毛利总额的37.76%，综合毛利率6.90%，历史最佳（2008-2011年分别为2.06%、5.41%、3.50%、5.63%）。综合毛利率上升主要是深度380项目及东南亚平台项目业务模式逐步走向成熟，其业务规模得到快速增长，有效的提高了边际效益，但由于深度IT分销项目业务大幅下降，致使深度业务量同比增长1.66%。
    在公司深度业务聚焦的快消品4个行业中，2013年预计除了酒0增长外，其他3类（母婴、日化、食品）增速50%以上（其中原有已建渠道贡献10%-15%的增长，60个客户跨区域扩张服务需求约贡献35%-40%的增长），2013年深度业务预计规模60亿元。公司对深度业务的经营思路已经从2012年以前的快速扩张转向稳健（减少新平台的开拓数量、2014年底前每个平台植入的细分行业不超过2个，等等），除了在人才、资金方面的瓶颈，公司管理团队更希望深化与现有主要客户的合作、提升服务品质来稳固市场地位，从而长远利于公司品牌形象的树立和获取更多的客户资源。
   &