预计一季度全额计提阿霉素脂质体500 万美金投入，扣非后净利润约1 个亿。
    13 年一季度公司实现收入20.16 亿，增长42.3%，净利润7449 万，同比下降28.6%，阿霉素脂质体投入500 万美金，三期临床失败后按照会计准则应在一季度全额计入管理费用，考虑此项为非经常性项目，扣非后净利约1 个亿，同比增长约50%，EPS0.09 元！收入增长幅度较大，主要是因为海正辉瑞合资公司一季度并表，合资公司运营良好，根据合并利润表少数股东权益推算，合资公司一季度实现净利润约9000 万。
    费用投入较大，合资公司前期铺底往来款拖累现金流。一季度海正辉瑞合资公司正式并表，自有制剂营销平台上海百盈启动，短期销售费用增长较快，一季度销售费用2.21 亿，增长240.7%。阿霉素脂质体项目研发失败，我们预计该项目500 万美金计入管理费用，一季度管理费用2.34 亿，增长62.6%。公司经营性现金流为-6482 万，主要是合资公司前期铺底往来款大量增长。
    业务模式深度转型，短期费用投入增加较快。海正近年处于业务模式深入转型期：原料药出口向定制生产转型，制剂内销与辉瑞合资，重新组建自有内销队伍，生物药与创新药是未来明星业务。部分产品销售价格下滑、费用增长较快等加剧了阵痛。我们维持13-15 年每股收益预测至0.40、0.60、0.77 元，同比增长12%、48%、30%，对应预测市盈率33、23、18 倍，公司业务模式深度转型，短期投入较大压制业绩表现，中长期成长空间大，维持增持评级。