康缘药业(600557.CH/人民币27.94, 买入)发布1 季报，报告期公司实现销售收入4.83 亿元，同比增长27.29%；归属上市公司股东净利润5,824.98 万元，受2012 年同期股权激励费用计提等因素影响同比增长79.56%，对应基本每股收益0.14 元，符合我们预期。报告期公司实现经营性现金流59,383.77 万元，同比增长50.63%，现金流量净额4,882.20 万元，对应每股现金流量净额0.12 元。
    报告期公司综合毛利率为74.00%，相较2012 年综合毛利率75.20%的水平和2012 年1 季度综合毛利率76.13%的水平均有所回落，我们认为这是产品收入结构变化所致。报告期公司销售费用率为41.44%，同比提升2.2 个百分点；我们认为销售费用率的提升主要缘于报告期口服制剂的推广力度加强与重磅品种银杏二萜内酯葡胺的宣传推广。报告期公司管理费用率为15.70%，与2012 年水平基本一致。
    草根调研显示，公司主要品种热毒宁注射液市场需求持续旺盛。IMS 覆盖样本医院2013 年1-2 月统计数据也显示，热毒宁注射液同比增速达47%。考虑到公司中药注射剂车间新版GMP 认证在即，2013 年3 月热毒宁发货情况或受到一定程度的负面干扰，但我们仍相信2013 年热毒宁高增长势头仍将维持。
    根据公司热毒宁注射液2011 年以来的销售情况，我们估计该品种渠道库存将非常有限。
    报告期内公司桂枝茯苓胶囊、腰痹通胶囊、复方南星止痛膏三个品种进入新版基药目录。我们比较其适用症及销售金额，认为三个品种均拥有良好的基层推广潜力。我们注意到三个品种中，受益于相对较短的生命周期与能力较强的销售团队，复方南星止痛膏近年来稳健增长；而前两者近年来终端市场需求或见萎缩。我们预计受益于新进基药目录影响，经销商对于桂枝茯苓胶囊与腰痹通胶囊的拿货预期将大幅增强，我们预计这两个品种将在2013 年上半年呈表观高增长态势。
    报告期内公司重磅品种银杏二萜内酯葡胺注射液进展顺利。在产能方面，目前该品种制剂及原料药均已通过GMP 认证；在销售方面，我们预计1 季度公司或已完成大部分代理商招聘工作；在适用症深化方面，该品种四期临床工作进展顺利。我们预计该品种将尽快完成销售推广的准备工作，并加紧进行补标和筹备进入医保事宜，2013 年年中或有望上市。我们预计该品种2013年将有望贡献1 亿元左右的销售收入，贡献业绩增量。