温和成长预期不变，估值有一定提升空间
    中国水电 2012 年实现营业收入 1,270 亿元， 同比增长 12%；实现归属于上市公司股东的净利润 40.9 亿元，同比增长 13%，业绩符合预期。2012 年，公司新签合同为人民币 1,718.6 亿元，同比增长 34.4%。其中：国内水利水电建筑业务新签合同 398.7 亿元；国内基础设施建筑业务新签合同 670.5 亿元；国际业务新签合同 649.4 亿元。截至 2012 年末，公司合同存量为3,068.9 亿元，同比增长 26.6%。2012 年公司境内业务实现主营业务收入902 亿元，同比增长 8.6%，占比 71.9%；境外业务实现主营业务收入 352亿元，同比增长 22%，占比 28%。2013 年，公司计划新签合同 2002 亿元，计划实现营业收入 1,436 亿元，计划投资约 582.6 亿元。我们预计公司业绩温和增长的趋势望能延续，目前公司股价基本不含资产注入和水利水电子行业估值溢价，有一定吸引力，维持买入评级不变。
    支撑评级的要点
    全年公司综合毛利率13.8%，较去年同期下降0.6 个百分点；营业利润率4.2%，较去年同期下降0.2 个百分点；净利率3.2%，较去年同期持平；销售费用率0.2%，较去年同期基本持平；管理费用率4.8%，较去年同期下降0.1 个百分点；财务费用率2.1%，较去年同期下降0.1 个百分点。
    第四季度单季综合毛利率14.5%，较去年同期下降2.1 个百分点；营业利润率4.1%，较去年同期持平；净利率3.1%，较去年同期上升0.2 个百分点；销售费用率0.2%，较去年同期基本持平；管理费用率5.5%，较去年同期下降0.4 个百分点；财务费用率1.7%，较去年同期下降1.1 个百分点。
    从主营分部毛利率来看，建筑工程承包毛利率为 12.5%，较上年同期下降0.3 个百分点，主要受境外竞争加剧以及当地劳动力及材料成本上涨因素影响。2012 年，境外工程毛利率为 18.1%，较上年下降3 个百分点。
    电力投资与运营毛利率提升受益火电煤炭成本降低；房地产毛利率下降则是由于本年毛利水平较低的土地一级开发、经济适用房和保障房的收入占比增加。
    公司经营活动现金净流量为 24.2 亿元，同比减少 33.8 亿元，降幅为58.3%。降幅较大的主要原因是公司房地产存货增加。
    评级面临的主要风险
    水利水电投资低于预期的风险、国际工程风险。
    估值
    我们维持目前的盈利预测、买入评级以及4.31 人民币的目标价格，对应9 倍2013 年市盈率。