坏账计提完毕，二代胰岛素
    将受益基药政策红利
    事件：公司公告2012 年年报
    业绩符合预期，坏账计提完毕。通化东宝2012 年收入9.9 亿元，同比增长26.4%，净利润6270 万元，同比下降82.8%，主要是2011年出售甘李药业获得投资收益4 亿元，扣非净利润4674 万元，同比大幅增长102%，扣非前/后EPS 分别为0.08/0.06 元，符合业绩预告。由于处置流动资产损失同比减少1147 万元，管理费率同比大幅下降4.6 个百分点。2012 年公司更改会计准则，5 年以上应收账款和其他应收款的坏账计提比例由50%改为100%，导致资产减值损失增加7368 万元，净利润减少6336 万元，历史包袱已经清除，今年轻装上阵。拟每10 股转增2 股，派息2 元（含税）。
    胰岛素快速增长，毛利率提升。2012 年胰岛素收入7.6 亿元，其中，国内制剂销售7.4 亿元，同比增长26.6%，我们估算总销量在1800 万支，消耗原料药产能在240 公斤左右，产能利用率有所提高，因此胰岛素毛利率同比提高了3.5 个百分点至72.6%。胰岛素原料药出口2339 万元，同比增长10.7%。
    看今明年，二代胰岛素是公司主要利润增长点。我们判断：通化东宝将是二代胰岛素纳入新版基药目录、受益最大的赢家。我们估计今年全国基药招标将从7、8 月开始，二代胰岛素明年受益将比今年明显。我们早在此前报告中就指出：二代胰岛素进入了新版基药目录，不仅阻断了第三代胰岛素在县乡医院市场的渗透，而且县级医院未来将是二代胰岛素最大的增量，达30~45 亿的可观市场，公司将充分发挥扎实的基层市场优势和性价比优势，受益于新基药政策红利。今年胰岛素出口也有望获得突破。
    看2015 年，公司第三代胰岛素将获批并上市销售。公司已经开发了近500 家省会级以上的三甲医院，这些医院是三代胰岛素的主要市场。我们判断：公司三代胰岛素相比甘李药业，更有扎实学术推广优势和质量水平优势，公司三代胰岛素的产业化规模和生产质量控制远胜于甘李。
    维持“买入”评级。我们预计2013～2015 年净利润同比增长394%/40%/32%，EPS 分别为0.40/0.56/0.74 元。我们看好国内糖尿病市场的巨大市场空间和二代胰岛素受益基药政策红利，当前股价对应13PE 35 倍，14PE 25 倍，维持“买入”评级。