1．事件
    公司发布年度报告，符合市场预期:（1）2012年收入11.06亿，同比增46.68%；营业利润1.93亿，同比增56.26%；净利润1.69亿，同比增57.44%；EPS为0.48元。（2）Q4当季收入4.81亿，同比增48.56%；营业利润0.78亿，同比增32.42%；净利润0.87亿，同比增63.78%。分红预案：每10股派发现金红利1.5元（含税），每10股送红股10股（含税）。
    年报中指出，2013年，公司力争实现营业收入不低于15亿元，较公司2012年度营业收入11.0553亿元增长约35.68%，计划实现净利润2.38亿元，净新开店不少于350家
    2．我们的分析与判断
    渠道增速下降，同店店效略有提升。2012年直营渠道增加15家至159家，加盟渠道增加339家至1236家，其中Q4直营渠道减少62家，移交给加盟商经营管理。按照有效渠道测算，平均店效提升2%。其中成熟可比店（不含新店）店效增速约13%，比2011年的16%增速有所下降。单店年零售额平均130-140万。从加盟渠道看，前五大经销商的销售收入同比增24%，且2012年期货执行率较高，春夏货品执行率为87.4%，秋冬为91.3%。
    秋冬产品降价20%，主营毛利率提升3.66个百分点。在2012年公司秋冬季产品平均吊牌价下调15%-20%的基础上，主营毛利率提升3.66个百分点至51.38%。其中户外服装提升3.21个百分点，户外鞋提升3.83个百分点，装备大幅提升6.13个百分点。销售费用增74%至2.05亿，主要是广告宣传和市场推广费用的大幅增加，从2011年的800多万大幅提升至2012年的近4000万。职工薪酬同比增72%，其中营销人员人数仅增26%，主要是改善员工薪酬待遇所致。管理费用增48%至1.36亿，是研发支出和股权激励费用增加所致。
    经营性现金流增74%至2.2亿。其中库存商品从1.8亿减少至1.6亿，单店库存下降32%。应收帐款从1290万增加至4141万，主要是公司销售额增加所致，属合理范围。
    3．投资建议
    预计公司2013、2014年收入增速35%、25%，净利润增速41%、25%，EPS分别为0.67、0.84，当前股价对应PE为20、16倍；暂时维持谨慎推荐评级，在调研了解经销商2013年开店计划以及6月份订货预期后，若没有太大变数，我们将上调至推荐评级。