收入增速略超预期，净利增速略低于预期
    2012 年东风股份实现营业收入17.7 亿元，同比增长15.0%；实现净利润5.97亿元，同比增长9.4%，EPS 为1.07 元/股。公司销售收入增速超过我们预期（16.5亿元），但净利润增速则略低于预期（EPS 1.10 元/股）。
    毛利率平稳，管理费用与所得税拖累净利增速
    12 年公司的盈利能力受以下因素压制：1）烟标公开招标全面铺开，客户采购价格略微下调；2）工人工资小幅上涨。同时盈利能力受益于以下积极因素：1）盈利能力较强的高档烟标销售占比提升；2）原材料白卡纸、PET 薄膜价格下跌；3）生产流程精细化管理，降低单位能耗并提高人均产值。2012 年毛利率52.2%，同比下滑0.6p.c.属于正常波动，盈利能力依然强劲。预计2013 年上述五大因素仍将持续，一季度烟用白卡市场价格随普通白卡纸价下跌出现松动，这将对公司盈利能力有额外的改善。
    此前我们预期公司管理费用随着IPO 的结束逐步回归到上市前的较低水平：12、13 年预测值分别为8.2%、7.1%，但报告期管理费用实为9.8%，造成1.6p.c.的差异。预计这部分费用将于13 年开始逐步回落。所得税方面，公司2011 年处于外商投资企业所得税减半优惠期的最后一年，所得税率12%，12 年开始均享受国家高新技术企业所得税优惠税率升至15%，这一变化对12 年业绩形成一次性的冲击，13 年将不再受此影响。
    高分红的“现金牛”2010-2012 年净利润率33.8%~37.4%，期间销售额复合增速14.0%，较低的发展速度搭配高利润率、高现金流，使得公司在历史上保有持续、稳定的现金分红政策。2008~2012 年平均现金分红占净利润比重（分红率）高达47.4%，2012年分红率35.4%，每十股派发3.8 元现金。
    维持“推荐”评级
    我们测算公司2013~2015 年EPS 为1.26/1.40/1.55 元，三年EPS 同比增速为16.9%/11.7%/10.8%，当前股价对应13 年动态P/E10.0X 显示股价具备一定的安全边际；考虑到公司往年年均分红率高达47.4%，按目前市盈率计算，股息回报率相当于4.74%，具有一定的吸引力，维持公司“推荐”评级。