上汽集团2012 年实现营业总收入4,810 亿元，同比增长10.6%，与销量增速基本相符；归属母公司净利润同比小幅增长2.6%至208 亿元，合每股收益1.88 元；业绩比我们预期略低2%，主要由于4 季度计提较多资产减值准备和费用的缘故。我们认为2013 年公司整体经营环境和状况好于去年：一方面终端需求向好，行业增速有望回升；同时在供求关系趋于平衡情况下，价格竞争有望趋缓。另一方面，我们预计今年公司自身产能释放带来的折旧压力较去年减轻，这将有助于利润率水平维持相对稳定。我们小幅下调公司2013-14 年盈利预测至2.02 元和2.15 元，维持买入评级。
    支撑评级的要点
    2012 年公司总销量449 万台，同比增长12%，市场占有率由2011 年的21.7%进一步提升至23.3%。其中上海通用、上海大众销量分别增长13.1%和9.8%。
    由于上海通用1%股权的转让，自2012 年9 月起，上海通用及其3 家子公司不再并表，而转入投资收益核算。该项调整虽不影响总收入和归属母公司净利润，但却导致合并利润表中内部项目及毛利率、费用率等指标发生改变。
    2012 年综合毛利率同比下降2.4 个百分点至16.6%，我们认为一方面由于9 月起合并范围变化的影响；另一方面，1-8 月并表的上海通用受自身产品结构下移等影响，毛利率同比下滑。
    2012 年公司计提资产减值高达23 亿元，同比大幅增长131.2%。减值损失主要来自可供出售金融资产（持有的General Motors 股票）计提减值准备6.5 亿元，而存货跌价准备和坏账损失计提也大幅增加4 亿元和2 亿元。
    2012 年公司实现投资收益总额154 亿元，同比增长14.7%；剔除通用等造成的不可比因素，我们认为增长拉动主要来自上海大众，得益于产品盈利结构的改善，估计去年上海大众盈利增长接近20%。
    评级面临的主要风险
    行业景气度回落；价格竞争加剧。
    估值
    我们将公司2013-14年每股收益预测分别小幅下调至2.02元和2.15元，下调幅度在4%左右。当前股价对应2013年市盈率不到8倍，处于较低位。
    我们维持买入评级，将目标价由20.90元下调至20.20元，相当于10倍13年市盈率估值。