年报业绩符合预期。公司12 年实现销售收入197.62 亿元（yoy 11.4%）；（归属于上市公司股东的）净利润为2.21 亿元（yoy -63.7%）；合 EPS 0.11 元，符合我们年报前瞻中的预期。其中12Q4 实现收入47.96 亿元（yoy 8.9%）；净利润8787.98 万元（主要为营业外收入）。利润分配预案为每10 股派发现金红利0.6 元（含税）。
    12 年回顾：
    1）产能扩张，收入规模再上台阶。公司11 年投产的湛江晨鸣浆纸项目以及80 万吨铜版纸产能利用率提升，加上12 年60 万吨白牛卡投产，产能规模再上台阶。12 年公司共销售机制纸395 万吨（yoy 27.0%）；因全年纸价承压，收入增长11.4%，低于销量增速。
    2）增收不增利，供需双困背景下，主业经营亏损。供给角度，09 年刺激经济驱动的系列产能近年陆续释放，给行业造成较大的冲击。需求角度，受困于疲弱的宏观经济，纸业需求亦承压。供需矛盾下，行业景气下滑，盈利能力显著回落；公司作为行业龙头亦未能幸免，毛利率由11 年的15.9%回落至 12年的15.5%（产能释放较多的铜版纸、白卡纸毛利率回落最为明显）。因建设项目贷款额增加，及新项目建成后，利息支出由资本化转向费用化，财务费用率由11 年的2.4%飙升至12 年的5.5%。虽然公司主动加强管理控制（主要高管薪酬下降约10%），但仍无法避免全年经营性亏损，营业利润为-4.16 亿元，依托财政补贴实现全年盈利。
    3）库存有效消化，经营性现金流明显改善。产成品库存由12 年初的49 万吨下降至年末的45 万吨，存货由年初的55.86 亿元大幅下降至44.12 亿元，全年经营现金流为19.57 亿元（vs 11 年-4.37 亿元）。