业绩低于预期。公司2012 年营业收入89.89 亿元，其中，幕墙业务营业收入78.16亿元，同比增长35.65%，归属上市公司股东公司净利润约4.78 亿元，同比增长40.62%，实现EPS0.85 元，低于我们之前的预期。公司业绩低于预期的原因主要有两个，第一，受全球经济不景气的影响，公司幕墙业务的结算速度低于我们的预期，第二，受部分项目影响，公司幕墙业务的毛利率仅为20.42%，低于我们的预期。
    新签合同快速增长。公司2012 年新签合同达到145.6 亿元，预计幕墙业务的新签合同额为125-130 亿元，同比增长19.6%-24.5%，与2011 年公司幕墙订单的增速基本持平。根据公司的公告，今年一季度公司内装仅在澳门星丽门项目就中标7.88 亿港元，预计公司今年一季度内装业务新签订单在10 亿人民币左右，内外装协同效应开始显现。
    经营性现金流大幅改善。2012 年公司经营性现金流净额为-2.40 亿元，对比2011 年经营性现金流净额-11.27 亿元出现了大幅改善，主要原因是公司去年加大了对工程款的催缴，严格将现金流作为对项目经理的重大考核指标。
    销售费用控制良好。2012 年公司销售费用1.66 亿元，仅同比增长1.13%，大幅低于公司去年营业收入的增幅，这得益于公司预算管理的实施。我们认为，随着内外装协同效应的逐步显现，公司今年销售费用的增长也将控制在较低的幅度，这有利于公司净利率的提升。
    未来内装业务将快速增长，维持买入评级。我们认为，公司幕墙业务已经进入一个平稳增长期，未来出现爆发式增长的概率较小；公司装饰业务刚刚起步，今年完成对“港源装饰”的收购后，内装业务的竞争实力将站上一个新的台阶，目前国内内装市场依然呈现“大行业，小公司”的格局，公司内装业务仍有巨大的成长空间，未来将呈现快速增长的态势。预计公司2013-2015 年EPS 分别为1.32 元，1.77 元和2.21 元，对应PE 分别为16.0x、12.0x 和9.6x，维持“买入”的评级。
    风险提示：幕墙业务毛利率下滑，房地产调控