投资要点：
    业绩符合预期，制药结构调整效果显著。 2012 年公司实现营业收入180.12 亿元，同比增长18.89%；归属母公司净利润4.76 亿元，同比增长44.92%，每股收益1.65元，符合我们的预期。其中四季度增长43.79%，延续较高增速。商业分销收入占比约9 成，同比增长20.59%，毛利率基本持平。致君制药产品结构调整效果显著，头孢类毛利率提高了11.5 个百分点，带动制药毛利率提高7 个百分点至37.66%，联邦止咳露受政策限制，收入下滑21%。现金流和回款状况良好，经营效率有所提高，期间费用率下降0.5 个百分点，但财务负担仍较重，利息费用接近1.6 亿，折损EPS0.44元。
    聚焦资源优化产品结构，商业网络布局加快。公司在产业转型升级的战略基础上，确立了“仿制药、大品种、差异化”的研发战略。政策对注射剂及粉针剂等限制较多，公司集中头孢固体剂型，加大战略品种达力芬、达力叮、达力新片的销售占比。搭建起致君医贸专业销售平台，深度推进营销资源整合，全年实现过亿品种7 个。首个大健康产品辅酶Q10 去年四季度开始在两广及华东地区推广，定位中高端市场，短期利润贡献不明显，但市场潜力较大。目前公司在两广地区已覆盖2000 多家医院，市场份额在20%左右，去年医院分销业务增速在25%左右，未来有望在两广25 个区域实现二甲以上医院全部覆盖，强化分销业务的区域领先优势；同时快速推进网络下沉，加大第三终端覆盖率，提升疫苗、器械等新业务的销售贡献。
    推进智慧型供应链建设，整合效应进一步体现。公司重点着力打造“1 个前台（业务前台）、1 个后台（管理+服务后台）”，实施业务流程再造，有效整合物流、信息流、资金流，同时通过优化运输线路、使用节能设备的途径降低物流及仓储运营成本。目前广东地区已基本实现“一个库存”的管理，整合效应的逐步显现将进一步提升公司分销核心竞争力。
    步入平稳增长，维持增持评级。公司是国药集团打造千亿航母的重要组成部分，同时两广地区仍有充足发展空间，但资金困扰可能对外延式扩张产生一定影响，下调2013～2014 年EPS 预测至1.96 元、2.31 元，2015 年最新预测为2.66 元，目前股价对应PE 为17 倍、14 倍、12 倍，估值具备吸引力，维持增持评级。
    风险提示：资产注入和整合效果低于预期；药价下调风险。